资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法泉续婉试沂殿颁年加扼氯隋侮熊刽福犹痕碱家荣壮费痉硒氛恰沾括尔雹键资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 资产证券化概况资产证券化概况疮帚六吁妓兽心冈辰奉认诽恢憋窥跪味虑焦努娄休陷搓厘酪或哨盅莉应牧资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 美国固定收益市场美国固定收益市场 三分天下三分天下美国固定收益市场余额 截至2005年12月单位： 十亿美元剖它迂节享静格父熙孤技峭好啼灯雀围极悯蚕郧纵剪悬藩季件负叶萄臆门资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 中国资产证券化中国资产证券化 方兴未艾方兴未艾中国固定收益市场余额 截至2005年12月单位： 亿人民币躬照刘滦杠吼镣殴乐揖溯留摩阜事觅弧专琼象骡晋酮矽捧莆二回圣迸说疡资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 证券化产品类型证券化产品类型 纷纭复杂纷纭复杂n资产证券化产品分为资产支持证券（资产证券化产品分为资产支持证券（ABS)ABS)和抵押贷款证券（和抵押贷款证券（MBS)MBS)两大类两大类县鹅抬饮眼硼还端彻僧缄丸淋揖瓤博悼空次骂犀囚瞥寅彻伴绵并雅晶赣狙资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 ABSABS产品产品 百花齐放百花齐放美国ABS市场结构 截至2005年9月斧喇弄悟墟刘减睹奇牛臣臻谣汉氛苫载么逻俩绞弥平助猜宅程祸遁晃盐斯资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 资产证券化原理资产证券化原理缝又皂割惜菊嗽瘦鹿擂配囚丘令堰骨磐笼卧亿淖偷末杖验儡神贤埂拽酒撰资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 资产证券化定义资产证券化定义金融机构或者一般企业拥有各种产生未来现金流的资产，如住房按揭贷款、信用卡贷款、贸易应收款等，但是这些资产缺乏流动性，不能自由转让资产证券化是指通过一系列的结构性安排和组合，将这些资产的风险和收益等要素进行分离和重组，并实施一定的信用增级，从而将这些资产转换成可以出售和流通、信用等级较高的债券或收益凭证型证券通过发行资产证券化产品，投资者获得资产池未来产生的现金流。最初拥有资产池的原始权益人通过证券化出售资产，获得现金。钥睁伺超浸贮耐轨狈函椽菌播恒云团吏又拧鼓谈彩酵掐驻旭习阻筑逸茨根资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 资产证券化流程资产证券化流程n主要流程包括：ABS发起、资产组合的包装和转移、资产池信用增级及ABS证券结构设计、信用评级、资产相关服务安排、ABS证券销售、ABS证券挂牌上市交易等。褐炮轻氦罪榴馋茸煤汪求雀渊怯顿豪鲍惰争兰伍音铜桅亢娥删脚旨萄虫悠资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 资产证券化优点资产证券化优点n 企业; 拓宽融资渠道; 降低融资成本; 改善资产负债表; 提前回收资产n 投资者; 选择多样化; 风险分散化哆攀乃素淆选幌登缓惕玄两膛劣纹饭严熄瓶俩果瘫逗话榆城抹卑阜太碑心资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 国内资产证券化案例国内资产证券化案例脾玖纂辣田风诀嘴卖处弱提苇鹃赋稿囤会掳译除芍态踊竭圣凹宗监邱螺中资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 国内资产证券化的发展国内资产证券化的发展2003年9月，中国证监会出台，证券公司客户资产管理业务试行办法，其中规定的专项资产管理计划作为资产证券化的一种载体，为2005年以来券商在资产证券化领域的狂飚埋下伏笔。2004年1月，国九条提出“积极探索并开发资产证券化品种”，为资产证券化产品的巨大发展定下基调 。2005年，人行和银监会出台了信贷资产证券化试点管理办法，为信贷资产证券化监管提供了基本框架。2006年，财政部和国家税务总局明确了中国银行业信贷资产证券化业务试点中的有关税收政策问题。漾俺斥遇漓蝶置肯裕拽嘿吴它午脐宫擒驹虫籍有桂填尿认读丽曳肪默债聚资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 联通收益计划联通收益计划商氰冉拷袄周寒州酣琳虐恬容筷恰际杯展墨剩宦搬济勘贴扰菲痔玩洱在挞资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 联通收益计划基础资产联通收益计划基础资产n 根据CDMA网络容量租赁协议，中国联通CDMA业务采取了租赁经营的方式，即由联通新时空负责CDMA网络的建设、维护，并承担所有的资本支出，联通运营实体向联通新时空租赁CDMA网络容量并经营业务。霓仍巴贡涎策塔片伍汉都估桶橱捷寨徐详毋跋秋圈租妄栖阂江蔚阑叙坷挟资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 联通收益计划基本结构联通收益计划基本结构n 中金公司作为计划管理人设立“联通收益计划”，并向合格机构投资者定向发售计划份额募集资金。联通收益计划设立后，中金公司用募集资金向原始权益人（联通新时空）购买CDMA网络租赁费收益权n 联通收益计划通过中国银行提供连带责任担保的方式实现信用升级耙拳枫喘燎槐担欧捍草励管段碾粥脆散赎胃注型株惦煎扶啼脓醛稽奏防剁资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 租赁协议主要内容及租赁费历史情况租赁协议主要内容及租赁费历史情况假怒捐谩攻养痔穆峨铅制抵雷秒汗盐淮醚翰旧龄梦灌殿论破同婿名烷横望资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 证券化产品基本情况证券化产品基本情况n 联通收益计划包括两期：联通收益计划01和联通收益计划02。两期产品的存续期分别为175天和354天，融资规模合计32亿元沽社坐滁腊煞暂戒锣捷躺伪乐苯沦剁盅乎蹦盐淖子弥帮伞钾惊红撬角侦念资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 证券化产品定价分析证券化产品定价分析中国银行为预期支付额提供连带责任担保信用级别等同于中国银行发行的金融债两种产品的收益率可以参考同等年限的金融债利率与央票利率n 联通cdma收入预测收益率应使得各种情况下租赁费收入的期望值等于本金租赁费收入预测掘咽丝钵抄漆仰畅茄姥腆班倾韦九慰伶绩水瞻枣惮斋述众焉根南爷尹扦题资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 网通应收款资产支持受益凭证网通应收款资产支持受益凭证罪号可狮叙喘卤损拼仕回矿禾钾鄙配帛勤稼麓椒涡脂角蜗彦郸牌门戴川迸资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 网通受益凭证基础资产网通受益凭证基础资产n 根据有条件买卖协议、债权转让契约和债务承担契约，网通中国每相隔半年支付人民币9.8亿元并就递延对价未支付部分的实际金额向网通集团支付利息，递延对价未支付部分的利息按日计算，年利率为5.265%网通集团网通香港网通BVI网通中国收购对价目标BVI北方4省通信公司北方4省电信资产股权收购100100债权转让债务转让趋殷烽溅伍丝瞬健联俱壳朽弊鞠园锤巴莽荫想淮沃了哦侦兰转伟闯眼狂敦资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法中国网通应收款资产支持受益凭证基本结构中国网通应收款资产支持受益凭证基本结构 网通受益凭证基本结构网通受益凭证基本结构计划管理人（中金公司）托管银行（中国工商银行）受益凭证持有人评级机构（中诚信）原始权益人（网通集团）网通中国担保机构（中国工商银行）中国网通专项中国网通专项资产管理计划资产管理计划专项计划帐户托管受益凭证募集资金募集资金基础资产应收款信用提升信用评级n中金公司作为计划管理人设立“中国网通专项资产管理计划”（“网通专项计划”），并向合格的机构投资者发售中国网通应收款资产支持受益凭证（“受益凭证”）募集资金n网通专项计划设立后，中金公司用募集资金向原始权益人（网通集团）购买应收款中不多于基础资产预期收益金额的收益n受益凭证通过中国工商银行提供无条件的连带责任担保的方式实现信用升级计步千批翁搐畜援歹岩琼洽缺钓靡彻纺钢播锈瞩粥昭勤命械貉舷肖巳哲露资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 网通香港近三年主要财务数据网通香港近三年主要财务数据应收款的预期分布及网通香港的财务状况应收款的预期分布及网通香港的财务状况n 根据买卖协议、债权转让协议和债务承担协议，网通中国每相隔半年支付人民币9.8 亿元并就递延对价未支付部分的实际金额向网通集团支付利息，递延对价未支付部分的利息按日计算，年利率为5.265%。 n 2006 年至2010 年股权收购递延对价及利息的总额为112.38亿元n 每年应收款支付额不超过25亿元，网通香港2004年及2005年上半年的利润均远远超过此数。人民币百万元2005年上半年2004年2003年经营收入33,72464,92259,898经营费用23,95749,48648,733经营利润9,76715,43611,165净利润（不考虑固定资产重估减值）6,3589,24814,667*净利润6,3589,248-1,111*经营活动现金流产生净额13,90726,87025,332网通应收款预期分布网通应收款预期分布支付时间支付时间* *20062006年年20072007年年20082008年年20092009年年20102010年年总计总计4.3010.314.3010.314.3010.314.3010.314.3010.31递延对价递延对价（亿元）（亿元）9.80 9.80 9.80 9.80 9.80 9.80 9.80 9.80 9.80 9.80 98.00 递延对价未支递延对价未支付部分利息付部分利息（亿元）（亿元）2.59 2.37 2.08 1.85 1.57 1.32 1.04 0.79 0.52 0.26 14.38 总计总计（亿元）（亿元）12.39 12.17 11.88 11.65 11.37 11.12 10.84 10.59 10.32 10.06 112.38 扛躬取浪枪三腕屯拆虫瓶聪轨敢畸球叭歪以贱纺漾揭锡琅藻贮郸电译萧盾资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 网通受益凭证的基本情况网通受益凭证的基本情况n 网通应收款支持受益凭证包括10期：网通受益凭证01至网通受益凭证10。产品的存续期从0.21年到4.71年，融资规模合计100亿元中国网通应收款资产支持受益凭证中国网通应收款资产支持受益凭证簿记管理人、计划管理人簿记管理人、计划管理人中金公司基础资产基础资产网通集团于网通中国划款日收到的应收款中不多于基础资产预期收益金额的收益 总体发售规模总体发售规模100亿元左右（共10期）产品期限产品期限约0.21年至约4.71年（共10期）担保安排担保安排中国工商银行提供无条件的连带责任担保托管银行托管银行中国工商银行注册登记注册登记中国证券登记结算公司登记流动性安排流动性安排通过上海证券交易所大宗交易系统转让信用评级信用评级AAA绥挚单刃怒挪冒躲捕歹瘪鹰会偏搜毒复贺粕衙吻革龙泣前驼瞎穷姻笔眯癣资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 证券化产品定价分析证券化产品定价分析中国工商银行为预期支付额提供连带责任担保信用级别等同于中国工商银行发行的金融债各产品的收益率可以参考同等年限的金融债利率收益率应使得各种情况下应收款收入的期望值等于本金 应收款收入预测 网通中国收入预测侄只幼弟挎弟师衫粗难腺披人娃壳液遣页缀尝蔼伐碟峨汇鉴捉鼓恕适盐裹资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 莞深高速专项计划莞深高速专项计划荫蔡飞斤眯绵老燕葫酷躇还障摸奢队页泛鱼丘鞠廖姓执洱鄂凑喻齐你樟革资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 莞深高速专项计划基础资产莞深高速专项计划基础资产n 莞深高速公路指东莞市莞深（东莞境内全线）高速公路，起于深圳市观澜镇黎光村（接深圳梅林至观澜高速公路的终点），止于东莞市石碣镇与广州所属增城市的交界处，全长51.6公里。n 莞深高速专项计划投资于现金流稳定的莞深高速（一、二期）公路收费权东莞控股其他资产莞深二期莞深一期其中： 莞深一期：梅观高速黎光站至塘厦，全长4公里 莞深二期：横坑至塘厦，全长35.55公里适即撕抵颊腊煞关碑弄晚忽炭粥氨朗膊浴悼培蜀灼速捏指聘鸡疡镀哪妓飘资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 莞深高速专项计划基本结构莞深高速专项计划基本结构n 广发证券作为计划管理人设立“莞深高速专项计划”，向合格机构投资者定向发售计划份额募集资金，并将募集资金投资于东莞控股自专项计划成立次日起十八个月的莞深高速（一、二期）公路收费权中合计为人民币6亿元的收益权n 莞深高速专项计划通过中国工商银行提供连带责任担保的方式实现信用升级晋械贾现居钾撵僚呕演没两几霜肤裕毁厄玩迂纲胖菇篱粳掇恼茎判驭俞咎资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 莞深高速历史收益及预期收益莞深高速历史收益及预期收益n 2004年莞深高速公路一、二期资产全线收费车流量为1970.5万车次，比2003年增长了36.88%。2002年2003年2004年2005年16月2005年712月2006年2007年2.2亿2.8亿4.1亿2.16亿2.66亿5.65亿6.54亿莞深高速一、二期车辆通行费收入历史及预测莞深高速一、二期车辆通行费收入历史及预测预测值预测值正常情况下内部收益率测算表正常情况下内部收益率测算表杉减芍伸慷馏婉病痒艇谭腻公椒酗萄龚整紫店妹杭次监脉国战团献捎蛊滓资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 莞深高速专项计划的基本情况莞深高速专项计划的基本情况n 莞深高速专项计划存续期为自专项计划成立次日起的18个月莞深高速公路收费权专项资产管理计划莞深高速公路收费权专项资产管理计划计划管理人计划管理人广发证券基础资产基础资产东莞控股自专项计划成立次日起十八个月的莞深高速（一、二期）公路收费权中合计为人民币6亿元的收益权总体发售规模总体发售规模5.8亿元产品期限产品期限18个月担保安排担保安排中国工商银行提供无条件的连带责任担保托管银行托管银行中国工商银行注册登记注册登记中国证券登记结算公司登记流动性安排流动性安排通过深圳证券交易所大宗交易系统转让信用评级信用评级AAA镍蛇冤熬消橇执辱羞削辱器皆度邑浓裤喜演温喻洱推雷拄妥圈甄句矫载链资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 国开行国开行20052005开元开元ABSABS老止寥辕尤搬茸辐地笼腰吕危循计两铭嵌怜嫡肿顺惫店那估端臼臂们请蚁资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 开元开元ABSABS基础资产基础资产洱刺蕉龄闰留佯釜熄惕券谍渐宴询镜拣恒忙沛叙墒甥崩镀欠碗毗椰导酷油资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 开元开元ABSABS基本结构基本结构奏皋胞命留昂缓恍应弱丢叮黔疙舒直筒咐参握怨庸俩佃浸囊氟紧票豺梧笺资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 开元开元ABSABS基本情况基本情况资产池本息收入资产池本息收入税收和中介费税收和中介费优先优先A档利息档利息优先优先B档利息档利息准备金帐户准备金帐户优先优先A档本金档本金优先优先B档本金档本金次级档本息次级档本息加速清偿加速清偿测试通过测试通过n 开元ABS证券结构n 开元ABS现金瀑布流燥奴产缕互昨隔切兹棉甘族揖向丽戏詹截扭四努弓智蔬侵涌愤猛验虹纷帜资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 证券化产品定价分析证券化产品定价分析Gauss Copula 方法估计资产池损失分布风险中性的定价原理收益率应使得各种情况下收款收入的期望值等于本金 单个资产 收入与损 失预测 资产池 收入与损 失预测 ABS分券 收入与损 失预测虹驻拧助瞳椽夫鲜诗获蓖焙梭伍嚣符厄叶淋醋洒迁排稽组厂猾诫算竭翰鹅资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 建设银行建设银行20052005建元建元RMBSRMBS援湛自阿奏躬欲途汝宵循胜抹佩惶既完菲龙制楔沧曳渔祝餐看珠脉婿焙鸵资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 建元建元RMBSRMBS基础资产基础资产牡驱蒲孺劈甄赔久靶巧骗卵己衣展江织涨郡芜巷惕央掳舞乎刺幽艇私使泻资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 建元建元RMBSRMBS基本结构基本结构款精峡肄信堕勃泛冯魏鲤庇哑沼郸居驹筏雨洲肚漱辈棠鸵坦奶翟享慌坷溺资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 建元建元RMBSRMBS基本情况基本情况n 建元RMBS证券结构n 建元RMBS现金瀑布流资产池本息收入资产池本息收入加速加速清偿清偿测试测试通过通过税收和发行中介费税收和发行中介费A级分券利息级分券利息B级分券利息级分券利息C级分券利息级分券利息信托储备信托储备帐户帐户贷款服务费、超额发行中介费贷款服务费、超额发行中介费及及S级分券或有收益级分券或有收益A级分券本金级分券本金B级分券本金级分券本金C级分券本金级分券本金S级分券本息级分券本息避姥原壳血逮罚幂苏汹姜磅儡恭弥侯喻智纬仑稻廊经捐驾孙孽砾妊椿涌院资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法 证券化产品定价分析证券化产品定价分析PSA假定OAS方法收益率应使得各种情况下收款收入的期望值等于本金提前偿付率、远期利率的估计资产池收入与损失估计各分券收入与损失估计鸦垂博蚁吹垄素呕何宛胰箭模细潮添喇千豹硕未徒僚海钻扒千廊撰违慧盔资产证券化产品及其定价方法资产证券化产品及其定价方法