寻找资源品的价值重估机会寻找资源品的价值重估机会煤炭行业投资策略煤炭行业投资策略证券研究所证券研究所所专肠砒薪乡盆沟迅肚甫侧箩范乳芍泽蠢檬寓矩寄肝苍靶皮激攒泳善揖激证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告重要声明重要声明本报告仅供齐鲁证券有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“齐鲁证券有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“齐鲁证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。实堰肾团警曹袜曼容釜纲呼窒卤行单杭烃势元习睡坠哟堰系扯效助坍略丘证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告2中国需求巨量惯性增长，2011 年主导亚太煤炭市场格局。煤炭需求：需求巨量惯性增长力推亚太煤炭景气进入新的上升阶段。煤炭供给：产业整合、运输瓶颈仍将制约国内有效供给增量。新兴市场需求旺盛，资源争夺成为必然趋势：焦煤竞争最激烈。弱美元高油价、澳元升值将推升国际煤价。未来五年：煤炭行业的内生增长仍旧强劲！产业结构升级、生产效率将进一步提升。“节能减排”： 煤炭企业可以享受洁净煤技术的“红利”。景气超预期，最值得投资的资源行业！煤炭，不仅仅是周期性行业，还具备资源品投资价值。资产证券化加速，资产重组仍将是贯穿未来2 年的投资主题 。看好以焦煤为代表的稀缺煤炭品种的长期投资价值。核心观点核心观点啊臼滞嫉瞳激垣葬歉疆跳证萝便髓啥秋谍蕴姑秸谬躁娥雹拼甘掸部掷邻劈证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的“ “受益者受益者受益者受益者” ”“产业整合、兼并重组”从中央到地方：产业集中度迅速提升3“十一五”期间中央密集发文：围绕淘汰落后产能、提高煤炭产业集中度、提高安全生产水平、保障资源合理开发利用、实现可持续发展为主线，从政策引导逐步过渡到政策支持，力度逐步加大。漏篓主苇包习蔓滇貌梳干爱台肇悯藻毙捻姬椰谷贩甥醛富腋逐违尘眶妆涩证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告煤矿整顿关闭和淘汰落后产能取得了明显成效20062009 年，全国共关闭小煤矿7466 处，淘汰落后产能约3亿吨/年。煤矿单井规模由 2005 年的不足9 万吨/年增加到2009 年的21 万吨/年以上。煤炭生产百万吨死亡率由2005 年的2.711 下降到2009 年的0.892，下降了67.1%。4煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的“ “受益者受益者受益者受益者” ”拨碟辆厩家陵硅面嘛看边喜屯汀她郸围纷堰婶允丈魁芯休怜惺撑基更锹汤证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告各地区煤炭资源整合、兼并重组持续深化山西：资源迅速集中，形成四大亿吨级和四个5000万吨级大集团，产量占比75%以上。河南：矿难频发加速推进煤矿兼并重组，六大集团资源占比85%以上。河北、山东、河南：依托地方国资平台，集团之间强强联合。5煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的“ “受益者受益者受益者受益者” ”颗隘砌屿废悔土乡是伐泣嚎组货吝颊藤薄洲亡哇志锻束锻及夺先滇惰取疽证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告大型煤炭企业集团布局初步形成6煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的“ “受益者受益者受益者受益者” ”峰迎缄晓屎圾谤兑堵望疆郡汹一谬兼荷瓷且让丝啮筐莱能雀呵筏津笺韵泥证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告煤炭行业进入门槛提高、生产效率大幅提升全国大型煤矿采掘机械化程度达到95%以上，中型煤矿达到80%以上，小型煤矿机械化、半机械化程度达到40%以上；2009年平均劳动效率比2005 年提高50%，矿井资源回收率达到40%以上。7煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的“ “受益者受益者受益者受益者” ”全国人均产煤数量从2000 年的16 吨/人上升至2010 年的57 吨/人；人均年产值从1.32 万元上升至11 万元。终首墟周湍孩晌牲膏悟骏民龚充铬鲁蓄诊奉筷它捏蛋狂咐姆蛙祸岔藉煞鲤证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告煤炭行业的盈利水平提升：利益分配格局向上游转移 8煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的“ “受益者受益者受益者受益者” ”煤炭行业的总收入从2000 年的1210 亿元增长到2009 年的1.54 万亿，年复合增长率32.6%利润总额从5000 万元（当时整个行业处于亏损的境地）提升至1827 亿元，年复合增长率148%。驭奉彭吓积非炮台朔皿慷虏牛蚊棉凳妻蜘自计努砧卖舅锤逼陀玲恰谎采虞证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告煤炭行业的盈利能力一直处于上升趋势工业化和城镇化的进程中，能源需求高位增长。煤炭行业在产业链中的议价能力增强。“产业整合、兼并重组”无序竞争-有序竞争。9煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的“ “受益者受益者受益者受益者” ”煤炭在产业链中的利益占比处于上升趋势在未来3 年内，煤炭在产业链中的优势地位都不会发生根本的改变宴音邵传摘交汇洼示悍孺刷负命浑浆菇糟蓖形跌密赴荔恨益掇豹憋嗣淡循证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告未来未来未来未来 5 5 年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲煤炭行业“十二五”：产业整合、兼并重组仍将持续。国家对能源的控制力度增强：矿井数量将从目前的10000出减少至4000处。2010年10月国务院发文：煤矿企业年均产能提高到80 万吨以上，特大型煤矿企业集团煤炭产量占全国总产量的比例达到50%以上 。10全国前十强企业产量占比32%，“十二五”达到50%以上。蔚昌希炔拈赤害肖亿誊遮罩喉什鲜劲戳誉慈撤边蛊坡瑶陛醚脸矾和厅救咖证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告跨区域并购、企业强强联合将是“十二五”期间的重要趋势。企业跨区域并购，未来将出现多个大型煤炭航母。无序竞争垄断竞争寡头垄断是未来发展的必然趋势石油、铁矿石模式。外延式扩张机会非常大，资产证券化增厚股东价值。11未来未来未来未来 5 5 年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲以财税金融政策支持煤炭企业并购重组：税收优惠、上市以及再融资括器奉运盘呛驹磅总懂震泅跺梯太亿喊滋削写胎做趋箱马奏焊底棉嗡郴腿证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告产业结构升级是未来发展的必然趋势。神华集团煤电化路港航一体化发展模式；陕西煤业化工集团以煤炭开发+煤化工延伸为主导，多元化推进的发展格局；山西大同煤矿集团塔山工业园的循环经济模式。12未来未来未来未来 5 5 年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲屈按且揣寅留役级帧鄂疮劲逼赚德词贾聚灾爹索揖蟹舔接茅答皇三恫劈韵证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告“节能减排”：煤炭企业可以享受洁净煤技术的“红利”潞安“喷吹煤技术”是成功案例之一。未来5年重点发展：洗选和加工技术、煤炭转化技术（煤制油、煤制烯烃等）。13未来未来未来未来 5 5 年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲年：煤炭行业内生增长仍旧强劲瑶腔横寂叶烦激冯虱馅遥教瑚佐窥冷奥蔑适绒公阁瑟地夏钠方身诗袄嗣昨证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告对亚太区域的影响：以进口为桥梁主导亚太市场2010 年19 月份全国进口煤炭12187 万吨，同比增长42%。我们预计2010 年进口量1.5 亿吨，2012 年将达到1.8 亿吨。中国需求的边际影响，会进一步加大。比如，中国增加3000 万吨进口，对内部供应总量：3000 万吨/30 亿吨=1%；对亚太地区：3000 万吨/约6 亿吨=5%。14全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位淹幅泼捣怒挎纤斜锨盯痢赔踢墩拦竹稻北猿比汉姚怎俺火苹更马障刽分泄证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告亚太地区供求关系的变化：中国进口量仍将维持高位虽然需求增速放缓，但是边际消费增量仍然可观。资源整合以及运输瓶颈制约国内有效供给量。供需缺口将主要通过进口来满足，而出口将维持低位。15全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位保守测算，未来三年中国煤炭消费总量将累计增长59169万吨；这相当于亚太市场煤炭贸易总量（约6亿吨）。兑任垒鹤挎伪滴晤庶鹤提莎讯骨之羔纶悠灰陷驱酝讣颂唐沟欢莆犹杀礼榷证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告2010年，无论是动力煤还是炼焦煤的消费需求基本符合我们的预期，但在消费终端方面出现了一定转移，特别是中国以外的炼焦煤消费需求较为强劲。因此我们对部分地区的进出口预测做了一些调整。2011 年全球动力煤贸易量将到达7.8 亿吨，合同价105 美元左右。2011 年焦煤贸易量2.6 亿吨，合同均价可能达到225 美元/吨2010年高点。16全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位魔萄敲怒奋颁媳照砰酥浴慷财捻于逛距之前伊药边革蹄农绍钉佳饰鲁焰赫证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告由于煤炭需求的快速增长中国煤炭进口急剧增加。动力煤进口占比由2008年亚太地区贸易量的8%迅速攀升到2009年的20%。预期主要进口国：中国、印度煤炭进口大幅增长，其中印度在今后两年保持两位数的高速增长。来源：齐鲁证券研究所整理全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位阑将鸽茁粤填宙暗祟浑渍屏臼锚锑墨盐壶秘面垂皖嘉迄赂茫撂庆獭完俭识证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告受中国国内钢铁行业的快速增长，炼焦煤进口占比由2008年全球炼焦焦煤贸易量的3%迅速攀升到2009年的16%。钢铁行业短期的限产行为不会改变2011年焦煤进口快速增长趋势。预期未来2-3年：中国、印度煤炭进口大幅增长。来源：齐鲁证券研究所整理全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位掩姿篓酮皆虽益斌佑商吠誓铀肝雁蓝窍走猫屡呐缩务正最娱沟裁遮洽腋痕证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告中国以外国家及地区粗钢产量占比提升，焦煤价格仍然表现强势，显示其他经济体对炼焦煤需求增强。我们预期：除欧洲以外的其他区域钢铁产量增速回升，将加大与亚太市场的中国、印度抢夺资源的程度。来源：齐鲁证券研究所整理全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位全球煤炭贸易格局：中国需求占主导地位我们认为，目前全球经济处于复苏过程中，需求应该是具备持续稳定增长的特征；然而供给端将受制于主要地区港口、铁路等基础设施建设，气候等突发性因素都有可能引起供需紧张的局面。堤的慰快掣贞祥趣亩狞休琢鳞误氖墓掸尉陶馆锚獭汉前坝妮突形瞄债菩卉证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告煤炭行业的国际视野：通胀、美元贬值与原油价格煤炭行业的国际视野：通胀、美元贬值与原油价格煤炭行业的国际视野：通胀、美元贬值与原油价格煤炭行业的国际视野：通胀、美元贬值与原油价格美元贬值、通胀预期下原油价格上涨。两年的量化宽松货币高增长的累积效果，资产价格的惯性增长仍将持续。从历史的角度看，货币收缩周期的上半程仍将伴随着资产价格的上行。弱美元、高油价将支撑煤炭价格走强。美联储推出的进一步量化宽松货币政策将进一步压低美元，很可能推升2011 年原油价格站在100 美元上方。20袜输缀贱榜娩拯潮辟尹阵鸟辜漾扫滁效回闰朵刚婶溪叛疏贷煽损鹅裸旅谨证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告澳大利亚出口：澳元升值将推升国际煤价。澳大利亚是全球最重要的煤炭出口国：其中动力煤出口量占全球动力煤贸易量的20%，炼焦煤占全球焦煤贸易量的64%。与铁矿石定价机制类似，我们认为澳大利亚在煤炭出口市场具备足够定价话语权。从2000 年以来，澳元经历了三次大的升值趋势：其中每一次大的升值过程中都伴随着煤炭价格大涨。而且，澳元升值的背后逻辑有着坚实的资源价值基础，目前澳元汇率已经创出了近十年来的新高，但国际煤炭价格距离2008 年的高点仍有较大的距离。我们认为，在国内进口量维持高位的情况下，国际煤价上涨将很容易传导至国内市场。21煤炭行业的国际视野：通胀、美元贬值与原油价格煤炭行业的国际视野：通胀、美元贬值与原油价格煤炭行业的国际视野：通胀、美元贬值与原油价格煤炭行业的国际视野：通胀、美元贬值与原油价格涡泽诵票喇文管伯尉获撰酵旧另刻厚逛醇忿携给畔凭纫涂寨程蛰飞墓虫消证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告投资策略：景气超越预期，投资策略：景气超越预期，投资策略：景气超越预期，投资策略：景气超越预期，“ “兼并重组兼并重组兼并重组兼并重组” ”机会多机会多机会多机会多通过对基本面的判断，我们认为 2011 年煤炭价格很有能出现超预期的上涨，行业基本面仍将强劲。煤炭需求巨量惯性增长力推亚太煤炭景气进入新的上升阶段，产业整合、运输瓶颈制约国内有效供给量产能释放有限，中国煤炭进口将维持高位。中国需求主导亚太煤炭市场，澳元升值、弱美元高油价将推升国际煤炭价格，加上开采成本和运输成本上升，最终将以进口为桥梁传导至国内市场，2011 年下半年煤价大幅上涨的可能性较大。投资价值：煤炭行业仍然是利益转移趋势中的“受益者”，企业生产效率的提高将保障行业整体盈利能力进一步提升。22吁堆蔫摘铆嗓秋豫婿钵莫舞咸磋嫡惩蹲揉订褒筐戍絮怖盘帘抒岭蹬挺刹柱证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告我们对 2011 年煤炭行业的基本面持较为乐观的预期，从而看好煤炭行业整体性投资机会。煤炭行业不仅仅是周期性行业，它还具备资源性行业的投资机会通胀受益板块：煤炭处于最上游，通胀带来的资产价格上涨将明显快于开采成本的上升。“产业整合、兼并重组”仍将是贯穿未来2 年的投资主题：资产证券化过程将加速，大型煤炭企业集团资产注入和借壳上市的动力更加充足、障碍明显减小。以焦煤为代表的稀缺煤炭品质，我们看好它的长期投资价值。23投资策略：景气超越预期，投资策略：景气超越预期，“兼并重组兼并重组”机会多机会多综合而言，在看好整体性投资机会同时，我们关注的重点是：（1）“产业整合、兼并重组”加速的背景下资产注入条件已经较为成熟的公司；（2）业绩具备较高弹性的企业将在煤价上涨过程中更加受益；（3）拥有优质焦煤、无烟煤等稀缺品种的企业。建议重点关注：开滦股份（600997.SH）、煤气化（000968.SZ）、西山煤电（000983.SZ）、国阳新能（600348.SH）、兰花科创（600123.SH）、潞安环能（601699.SH ）。脖印苟渝冤肃令阵篱灌歹兴淀砰菌讲鱼虞唉唇倾鹤伴郊榴黍只询旧胰双窥证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告具备资产注入预期的公司一览24投资策略：景气超越预期，投资策略：景气超越预期，“兼并重组兼并重组”机会多机会多托湘占伊束城煞聊赂枷煌官渔蛔羔韧娇蜒鬃警准福啡努拔丈象驶翰掖盎迭证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告煤炭，超配：煤炭，超配：2013年前，最值得投资的资源性行业！年前，最值得投资的资源性行业！齐鲁证券跟踪的A股重点煤炭公司动态估值指标及盈利预测来源：齐鲁证券研究所整理价辰丽狂颖宁捍捞赴卿捅怂收轨委点抖讨蕉泰畅炮具哀闻帮躺弓哲神守存证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告煤炭，超配：煤炭，超配：2013年前，最值得投资的资源性行业！年前，最值得投资的资源性行业！国际煤炭股估值指标（最新更新日期20101031）来源：齐鲁证券研究所整理办肖灭袋挛绒扫尝疟泵毒版自摄闰佬阻侵腰泅唬康凶鸟欺枷奇卿楔摈盖矩证券公司煤炭行业年度投资策略报告证券公司煤炭行业年度投资策略报告敬请指正 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