第九章第九章 资本性投资决策资本性投资决策How Can We Estimate The Future Cash Flow of A Project引言故事引言故事VERIONVERION无线公司是快速成长的无线公司是快速成长的蜂窝电话行业的领先者。蜂窝电话行业的领先者。20042004年公司宣布计划在接下来的年公司宣布计划在接下来的2 2年年中花费中花费3030亿美元用于提高网络亿美元用于提高网络速度，并建立一个新的下一代速度，并建立一个新的下一代无线网络时，成为头条消息。无线网络时，成为头条消息。如何客观地评价这项新网络技如何客观地评价这项新网络技术将带来的现金流量呢？术将带来的现金流量呢？(1)(1)项目现金流量确定原则项目现金流量确定原则(2) (2) 项目现金流量的估计项目现金流量的估计(3)(3)资本性投资决策的一般应用资本性投资决策的一般应用(4)(4)资本性投资决策中的一些深入问资本性投资决策中的一些深入问题题本章主要内容本章主要内容一、项目现金流量确定原则一、项目现金流量确定原则项目现金流量：在投资决策中一个项目引起项目现金流量：在投资决策中一个项目引起企业现金支出和现金收入增加的数量。企业现金支出和现金收入增加的数量。1 1、相关（不相关）原则、相关（不相关）原则相关现金流（相关现金流（Relevant Cash FlowRelevant Cash Flow）：接受）：接受该项目直接导致公司未来现金流量的增加量该项目直接导致公司未来现金流量的增加量（Incremental Cash FlowIncremental Cash Flow）任何现金流量，不管项目是否采纳都存在则任何现金流量，不管项目是否采纳都存在则不相关。不相关。2 2、区分原则（、区分原则（Stand-alone PrincipleStand-alone Principle）一、现金流量确定原则（续）一、现金流量确定原则（续）3 3、正确识别相关现金流量、正确识别相关现金流量Incremental Incremental Cash FlowsCash Flows（1 1）沉没成本与投资决策无关）沉没成本与投资决策无关Sunk costs Sunk costs dondont mattert matter例子：不管是否上马该项目都得支付的费例子：不管是否上马该项目都得支付的费用如咨询费。用如咨询费。（2 2）融资成本属于筹资决策）融资成本属于筹资决策Financial Financial costs doncosts dont mattert matter（3 3）机会成本属于相关成本）机会成本属于相关成本Opportunity Opportunity costs mattercosts matter一、现金流量确定原则（续）一、现金流量确定原则（续）（4 4）副作用要纳入增量现金流量）副作用要纳入增量现金流量side side effect or spillover effect like effect or spillover effect like cannibalism and erosion matter.cannibalism and erosion matter.（5 5）对净营运资本的投入切勿遗漏）对净营运资本的投入切勿遗漏假定：开始投资时筹措的假定：开始投资时筹措的NWCNWC在项目在项目结束时全额收回结束时全额收回（6 6）关注税后增量现金流量）关注税后增量现金流量Taxes Taxes matter: we want incremental after-matter: we want incremental after-tax cash flows. tax cash flows. 概念问题概念问题1 1、公司讨论是否投产一新品。对以下收支发生争、公司讨论是否投产一新品。对以下收支发生争论，你认为不应利入项目现金流量的有论，你认为不应利入项目现金流量的有A A、新品占用、新品占用NWC80NWC80万元，可在公司现有周转资金万元，可在公司现有周转资金中解决，不需另外筹集；中解决，不需另外筹集；B B、动用为其他产品储存的原料、动用为其他产品储存的原料200200万元；万元；C C、拟借债为本项目筹资，每年利息、拟借债为本项目筹资，每年利息5050万元；万元；D D、新品销售会使本公司同类产品减少收益、新品销售会使本公司同类产品减少收益100100万，万，如果公司不推此新品，竞争对手也会推出；如果公司不推此新品，竞争对手也会推出；E E、该项目利用公司闲置厂房和设备，如将其出租、该项目利用公司闲置厂房和设备，如将其出租可获益可获益200200万元，但公司规定不得出租以免对本司万元，但公司规定不得出租以免对本司产品形成竞争。产品形成竞争。二、项目现金流量的估计二、项目现金流量的估计项目现金流量项目现金流量= =项目经营现金流量项目经营现金流量项目净资本性支出项目净资本性支出项目项目NWCNWC变动变动二、项目现金流量的估计（续）二、项目现金流量的估计（续）例例1 1：鲨饵项目（：鲨饵项目（P182P182）目前要支出目前要支出9000090000元购买制造设备，并另元购买制造设备，并另外投资外投资2000020000元在元在NWCNWC。生产线寿命。生产线寿命3 3年，年，运作后每年带来经营现金流量运作后每年带来经营现金流量5178051780元。元。报废时无净残值（清理费等于届时实际价报废时无净残值（清理费等于届时实际价值）。项目带来的相关现金流量如下表。值）。项目带来的相关现金流量如下表。例例1:1:鲨饵项目鲨饵项目必要报酬率必要报酬率20%20%0 0年年1 1年年2 2年年3 3年年经营现金流量经营现金流量OCFOCF517805178051780517805178051780NWCNWC-20000-20000+20000+20000净资本性支出净资本性支出-90000-90000项目总现金流量项目总现金流量-110000-110000 517805178051780517807178071780注：计算注：计算NPVNPV和和IRRIRR时假设现金流都发生在年末；计算时假设现金流都发生在年末；计算回收期则假设年内均匀发生。问题回收期则假设年内均匀发生。问题:51780:51780如何估计出如何估计出来的来的? ?二、项目现金流量的估计（续）二、项目现金流量的估计（续）例例2 2：鲨饵项目续（：鲨饵项目续（P182P182）项目情况：销量项目情况：销量50005000罐，单价罐，单价4$4$，每罐制，每罐制造成本造成本2.5$2.5$，项目寿命，项目寿命3 3年年, ,项目固定成本项目固定成本( (与产量无关的成本与产量无关的成本) )每年每年12000$12000$。项目资。项目资本性支出本性支出9000090000元、元、NWCNWC变动变动2000020000元等见元等见前例。税率前例。税率34%34%，公司对项目要求的报酬，公司对项目要求的报酬率率20%20%。第一步：编制预计利润表第一步：编制预计利润表（估计产品销量、（估计产品销量、单位销价、生产单位产品的变动成本、固单位销价、生产单位产品的变动成本、固定成本总额）定成本总额）例例2:2:鲨饵项目续鲨饵项目续销售收入销售收入(50,000(50,000件，单价件，单价4 4元元) ) 200,000200,000（元，下同）（元，下同）变动成本变动成本( (每单位每单位2.52.5元元) )125,000125,000固定成本固定成本( (生产线购置之外的与生产线购置之外的与销量无关的付现成本，如管理销量无关的付现成本，如管理) )12,00012,000折旧折旧( (直线折旧直线折旧90,000/3)90,000/3)30,00030,000EBITEBIT33,00033,000税税(34%)(34%)11,22011,220净利润净利润21,78021,780鲨饵项目第二步：计算鲨饵项目第二步：计算OCFOCFOCF= OCF= EBIT+EBIT+折旧及待摊费用折旧及待摊费用- -税税OCF=OCF=净利润（不扣利息费用）净利润（不扣利息费用）+ +折旧折旧EBITEBIT33,00033,000折旧折旧30,00030,000税税(34%)(34%)11,22011,220OCFOCF51,78051,780第三步：估计营运资本的变动第三步：估计营运资本的变动第四步：估计资本性支出的变动第四步：估计资本性支出的变动第五步：计算项目每年总第五步：计算项目每年总CFCF必要报酬率必要报酬率20%20%0 0年年1 1年年2 2年年3 3年年经营现金流量经营现金流量OCFOCF5178051780 51780517805178051780NWCNWC-20000-20000+20000+20000净资本性支出净资本性支出-90000-90000项目总现金流量项目总现金流量-110000-110000 5178051780 51780517807178071780第六步：计算第六步：计算NPVNPV或或IRRIRR并决策并决策资本性决策一般步骤资本性决策一般步骤P184P184第一步：编制预计利润表第一步：编制预计利润表第二步：估计第二步：估计OCFOCF第三步：估计第三步：估计NWCNWC变动变动第四步：估计资本性支出第四步：估计资本性支出( (如果有残值要考虑税如果有残值要考虑税收影响收影响) )第五步：计算项目每年总现金流量（第五步：计算项目每年总现金流量（总现金流量总现金流量经营现金流量净营运资本变动净资本性支经营现金流量净营运资本变动净资本性支出出 ）第六步：计算第六步：计算NPVNPV或或IRRIRR并决策并决策注意注意: :第二、三、四步可调整顺序第二、三、四步可调整顺序三、资本性投资决策一般应用三、资本性投资决策一般应用例例3 3：某公司拟投产一新产品，需购置一专：某公司拟投产一新产品，需购置一专用设备，预计价款用设备，预计价款900,000900,000元，追加流动资元，追加流动资金金145,822145,822元。公司会计政策与税法规定相元。公司会计政策与税法规定相同，设备按同，设备按5 5年折旧，采用直线法计提。净年折旧，采用直线法计提。净残值率为零。该新品预计年销售残值率为零。该新品预计年销售120,000120,000件。件。预计销售单价预计销售单价2020元元/ /件。单位变动成本件。单位变动成本1212元元/ /件，每年增加固定付现成本件，每年增加固定付现成本500,000500,000元。公元。公司所得税率司所得税率40%40%；投资最低报酬率；投资最低报酬率10%10%。请用。请用NPVNPV法决策。法决策。 解例解例33(1)(1)(为了估计为了估计OCF)OCF)预计利润预计利润( (表表) )销售收入（销售收入（120,000120,000单位，每单位，每单位单位2020元）元）2,400,0002,400,000（元）（元）变动成本变动成本( (每单位每单位1212元元) )1440,0001440,000固定付现成本固定付现成本500,000500,000折旧折旧( (直线折旧直线折旧900,000/5)900,000/5)180,000180,000EBITEBIT280,000280,000税税(40%)(40%)112,000112,000净利润净利润168,000168,000 解例解例33(2)(2)计算计算OCFOCF利用上述预测资料可计算利用上述预测资料可计算OCF= OCF= EBIT+EBIT+折旧及待摊费用折旧及待摊费用- -税税或或OCF=OCF=净利润（不扣利息费用）净利润（不扣利息费用）+ +折旧折旧EBITEBIT280280，000000折旧折旧180180，000000税税(40%)(40%)112112，000000OCFOCF348,000348,000 解例解例33由于由于NWCNWC、资本性支出资本性支出已知，故已知，故(3)(3)计算项计算项目各年净现金流目各年净现金流必要报酬必要报酬率率10%10%0 0年年1 1年年2 2年年3 3年年4 4年年5 5年年OCFOCF348,0348,00000348,0348,00000348,0348,00000348,0348,00000348,00348,000 0NWCNWC-145822-145822145822145822净资本净资本性支出性支出-900000-9000000 0项目总项目总现金流现金流量量-1045822-1045822493822493822 解例解例3 3 (4)(4) 计算计算NPVNPV并决策并决策NPV= 348000 NPV= 348000 *1-1*1-1（1+10%1+10%）5 5/0.1/0.1+493822 +493822 （1+10%1+10%）5 5-1045822-1045822NPV=?0NPV=?0四、资本预算决策中的一些深入问题四、资本预算决策中的一些深入问题残值收入；折旧残值收入；折旧在上例中，如果残值收入在上例中，如果残值收入00，如何计算该残，如何计算该残值收入带来的现金流量？值收入带来的现金流量？例例4 4：某项资产固定资产原值是：某项资产固定资产原值是160160，000000元。元。6 6年折旧完毕，各年折旧比率和金额如下表。如年折旧完毕，各年折旧比率和金额如下表。如果在第四年提前报废，估计卖价为果在第四年提前报废，估计卖价为1010，000000元。元。请问销售此资产对纳税有何影响？销售该资产请问销售此资产对纳税有何影响？销售该资产总的税后现金流量？假设税率总的税后现金流量？假设税率34%34%。MACRSMACRS折旧表折旧表P187P187（归入（归入MACRSMACRS折旧的折旧的5 5年财产类别）年财产类别）年份 折旧率折旧额年末帐面价值120%0.2160000160000128,000232%0.3216000016000076,800319.2%0.19216000016000046,080411.52%0.115216000016000027,64827,648511.52%0.11521600001600009,21665.76%0.05761600001600000100%160000160000Example4 Example4 残值收入的处理残值收入的处理第第4 4年年末帐面价值年年末帐面价值=27,648=27,648元；元；第第4 4年年末市场价值年年末市场价值=10,000=10,000元；元；固定资产清理损失固定资产清理损失=17,648=17,648元；元；这项损失使净利润减少了这项损失使净利润减少了17,64817,648元；因此少元；因此少纳税纳税0.340.34 17,648=6,00017,648=6,000美元。美元。销售此资产带来两件重要的事情：销售此资产带来两件重要的事情：第一，从购买者手中收到现金第一，从购买者手中收到现金10,00010,000元；元；第二，因为销售资产节约了第二，因为销售资产节约了6,0006,000元的税。元的税。销售该资产带来的总现金流入销售该资产带来的总现金流入=16,000=16,000元。元。练习练习: :残值收入的处理残值收入的处理例例5 5：某公司拟投产一新产品，需购置一专用设备，：某公司拟投产一新产品，需购置一专用设备，预计价款预计价款900,000900,000元。公司会计政策与税法规定相元。公司会计政策与税法规定相同，设备按同，设备按5 5年折旧，采用直线法计提，净残值率年折旧，采用直线法计提，净残值率为为0 0。预计。预计5 5年后报废此设备时可卖年后报废此设备时可卖50005000元。其它条元。其它条件与例件与例3 3相同，请用相同，请用NPVNPV法决策。法决策。报废时资产帐面价值报废时资产帐面价值=0=0报废时资产卖价报废时资产卖价=5000=5000元。元。报废此资产带来两件重要的事情：第一，从购买者报废此资产带来两件重要的事情：第一，从购买者手中收到现金手中收到现金5,0005,000元；第二，清理所得收入需要交元；第二，清理所得收入需要交税税5000500040%=200040%=2000元元。报废该资产带来的总现金流入报废该资产带来的总现金流入=3,000=3,000元。时点是第元。时点是第5 5年年末。年年末。Example5 :计算项目各年净现金流量必要报酬率10%0年1年2年3年4年5年OCFOCF348000 348000348000348000 348000NWCNWC-145822145822净资净资本性本性支出支出-9000003,0003,000项目总项目总现金流现金流量量-1045822496822重温资本性决策步骤重温资本性决策步骤P184P184首先首先, , 计算折旧及处理残值收入计算折旧及处理残值收入第一步：编制预计利润表第一步：编制预计利润表第二步：估计第二步：估计OCFOCF第三步：估计第三步：估计NWCNWC变动变动第四步：估计资本性支出第四步：估计资本性支出第五步：计算项目每年总现金流量（第五步：计算项目每年总现金流量（总现金流量总现金流量经营现金流量净营运资本变动净资本性支经营现金流量净营运资本变动净资本性支出出 ）第六步：计算第六步：计算NPVNPV或或IRRIRR并决策并决策注意注意: :第二、三、四步可调整顺序第二、三、四步可调整顺序书上P189 例10.4.3MMCC公司本章小结本章小结辨认相关的项目现金流量；辨认相关的项目现金流量；熟悉估计熟悉估计OCFOCF的多种方法；的多种方法；NWCNWC和折旧对项目现金流量的影响；和折旧对项目现金流量的影响；资本性投资决策的一般应用资本性投资决策的一般应用-贴现贴现现金流量法的一般应用现金流量法的一般应用