第二章财务管理的价值观念第1节时间价值第1节时间价值n时间价值的概念n终值与现值n普通年金终值与现值n先付年金终值与现值n延期年金现值n永续年金现值关于时间价值的案例分析nDonSimkowitz（唐先生）计划出售阿拉斯加的一片土地。第一位买主出价1万美元，付现款；第二位买主出价11424美元，在一年后付款。经了解，两位买主均有支付能力。唐先生应当接受哪一个报价？n已知目前一年期限的国债利息率为12%。唐先生收到现款准备进行国债投资。案例所涉及到的问题n现值的概念n终值的概念n现值与终值的计算n引申出时间价值的概念一时间价值的概念n西方经济学者的解释n马克思主义劳动价值论的解释“时间利息论时间利息论” “流动偏好论流动偏好论” “节欲论节欲论”时间价值的真正来源是工人创造的剩余价值时间价值的真正来源是工人创造的剩余价值 资金时间价值的相对数资金时间价值的相对数(时间价值率时间价值率)是扣除风险是扣除风险报酬和通货膨胀贴水后的社会平均资金利润率报酬和通货膨胀贴水后的社会平均资金利润率 其绝对数其绝对数(时间价值额时间价值额)是资金在生产经营中带来是资金在生产经营中带来的增殖额，即一定数额的资金与时间价值率的乘积的增殖额，即一定数额的资金与时间价值率的乘积二终值与现值n单利终值与现值单利终值与现值n复利终值与现值复利终值与现值FVn=PV0(1+in)（1 1）单利（）单利（Simple Interest) )的终值与现值的终值与现值 终值终值FVFV（future value）与现值与现值PVPV（present value） 公式：公式： I= PVI= PVi in n【例】现在的1元钱，年利率为10%，从第1年到第5年，各年年末的单利终值计算如下：1年后的终值=1+110%1=1（1+10%1）=1.1（元）2年后的终值=1+110%2=1（1+10%2）=1.2（元）3年后的终值=1+110%3=1（1+10%3）=1.3（元）4年后的终值=1+110%4=1（1+10%4）=1.4（元）5年后的终值=1+110%5=1（1+10%5）=1.5（元）单利终值的一般计算公式为：FV = PVFV = PV(1+i(1+in)n)单利现值的一般计算公式为：PV=FV-I=FV(1-i*t)例例 当利率为当利率为5%时，你现在应该投资多少元，时，你现在应该投资多少元，才能在一年后得到才能在一年后得到10,000元？元？n你现在准备的在一年期满时用来支付你现在准备的在一年期满时用来支付（或收到）（或收到）10,000元的金额，就是元的金额，就是10,000元的元的现值现值(PV)，这里里为9523.81元元。【例】现在的1元钱，年利率为10%，从第1年到第5年，各年年末的复利终值计算如下：1年后的终值=1（1+10%）=1.1（元）2年后的终值=1.1（1+10%）=1（1+10%）2=1.21（元）3年后的终值=1.21（1+10%）=1（1+10%）3=1.331（元）4年后的终值=1.331（1+10%）=1（1+10%）4=1.464（元）5年后的终值=1.464（1+10%）=1（1+10%）5=1.611（元）因此，复利终值的一般计算公式为：FVFVn n = PV = PV0 0(1+i)(1+i)n n =PV=PV0 0FVIFFVIFi,ni,n这里，这里，FVIFFVIFi,ni,n=(1+i)=(1+i)n n 称为复利终值系数。称为复利终值系数。 例例 假定毛先生投资于某公司的首发证券，假定毛先生投资于某公司的首发证券，该公司当期股利为每股该公司当期股利为每股1.101.10元，在将来的元，在将来的五年内，预期股利的年增长率为五年内，预期股利的年增长率为40%40%。求五。求五年后的股利为多少？年后的股利为多少？ FV FV = PV = PV0 0 (1 + (1 + r r) )n n 5.92 = 1.10 5.92 = 1.10 (1 + 40%)(1 + 40%)5 5 135 5年内产生的现金流量如下图所示：年内产生的现金流量如下图所示：012345关系：关系：PVPV0 0 = FV = FVn n /(1+i)/(1+i)n n =FV=FVn nPVIFPVIFi,ni,n 这这里里，PVIFPVIFi,ni,n=1/(1+i)=1/(1+i)n n称称为为复复利利现现值值系系数数三年金的终值与现值n年金概念期限相同、金额相同、流向相同n年金的种类普通年金先付年金递延年金永续年金普通年金终值012n-2 n-1nAAAAAA(1+i)0A(1+i)1A(1+i)2A(1+i)n-2A(1+i)n-1普通年金终值案例李先生在5年后需要偿还一笔债务10万元。从现在开始，他每年年末需要存入银行一笔等额的存款，以备5年后偿还债务。银行存款的年利率为10%，复利计息。计算李先生每年需要存入银行多少钱？普通年金现值012n-2 n-1nAAAAAA(1+i)-1A(1+i)-2A(1+i)-(n-2)A(1+i)-(n-1)A(1+i)-n普通年金现值的案例某公司现在计划投资一项目。投资额为100万元。预计在今后5年中收回投资额，且每年收回的金额相等。该公司要求的投资必要报酬率为20%。计算该投资项目每年至少要收回多少资金才能保证在5年中收回投资额？20-cont例例.如果你每月能够承担如果你每月能够承担400400元的购车款，若利率为元的购车款，若利率为7%7%，在，在3636个月期贷款情况下，你能购买多少钱的车？个月期贷款情况下，你能购买多少钱的车？014002400340036400 先付年金终值12n-2 n-1n0AAAAAA(1+i)0A(1+i)1A(1+i)2A(1+i)n-2A(1+i)n-1012n-2 n-1nA(1+i)1A(1+i)2A(1+i)3A(1+i)n-1A(1+i)n先付年金现值先付年金现值012n-2 n-1nAAAAAA(1+i)-1A(1+i)-2A(1+i)-(n-2)A(1+i)-(n-1)A(1+i)-n012n-2 n-1nA(1+i)0A(1+i)-1A(1+i)-(n-3)A(1+i)-(n-2)A(1+i)-(n-1)递延年金现值012m+1m+2m+nm012nAAA递延年金案例哈罗德（Harold)和海伦（Helen)计划为他们刚刚出生的女儿建立大学教育基金。预计在女儿将在18周岁时上大学，大学四年，每年的学费为20000元。从现在开始海伦夫妇每年在女儿生日时存入银行相同的存款。假定银行存款利率为10%，并且复利计息。计算海伦夫妇每年应当存入银行多少钱？永续年金现值012n-1nn-2AAAAAA内容复习内容代码公式复利终值FVIFi,n(1+i)n复利现值PVIFi,n(1+i)-n普通年金终值系数FVIFAi,n普通年金现值系数PVIFAi,n先付年金终值系数FVIFAi,n(1+i)FVIFAi,n+1-1先付年金现值系数PVIFAi,n(1+i)PVIFAi,n-1+1递延年金A*PVIFAi,n*PVIFi,nA*PVIFAi,n+m-A*PVIFAi,m永续年金A/I四几个特殊问题n不等额现金流量问题n1年复利多次的时间价值问题n连续复利计息问题不等额现金流量问题n终值终值n现值现值1年复利多次的时间价值问题n名义年利率与实际年利率思考题n1时间价值在企业经营管理中有哪些应用？n2资金时间价值的大小取决于什么因素？第2节风险报酬n一风险与风险报酬的概念n二单项资产的风险报酬n三证券组合的风险报酬思考题思考题n个人和企业（组织）都面临哪些风险？个人和企业（组织）都面临哪些风险？ - 个人个人 - 企业企业n 如何转移风险？如何转移风险？ - 保险（保险（Insuring) - 投资分散化（投资分散化（Diversifying）一风险与风险报酬的概念n什么是风险n如何对待风险n风险报酬的概念风险报酬：指投资者因冒风险进行投资而获得的超过时间价值的那部分额外报酬。可用绝对额风险报酬额和相对数风险报酬率来表示 1.1.风险报酬的概念风险报酬的概念确定性决策风险性决策不确定性决策风险报酬率风险报酬率风险报酬额风险报酬额风险报酬风险报酬二单项资产的风险报酬n收益的概率分布n收益的期望值：n期望报酬额n期望报酬率风险的衡量n方差方差n标准离差n标准离差率标准离差率风险报酬率的测算n引入风险报酬系数bn风险报酬率的测算公式n投资报酬率的测算公式东方制造公司和西京自来水公司股票的报酬率及其概率分布情况详见上表，试计算两家公司的期望报酬率。2.2.单项资产的风险报酬单项资产的风险报酬确定概率分布确定概率分布计算期望报酬率计算期望报酬率计算标准离差计算标准离差 计算标准离差率计算标准离差率计算风险报酬率计算风险报酬率三证券组合的风险报酬n证券组合的风险n可分散风险n不可分散风险n证券的相关性n贝他系数3.3.证券组合的风险报酬证券组合的风险报酬总总风风险险可分散风险可分散风险不可分散风险不可分散风险股票的数量股票的数量证证券券组组合合的的风风险险3.3.证券组合的风险报酬证券组合的风险报酬式中式中R Rp p证券组合的风险报酬率；证券组合的风险报酬率；p p证券组合的证券组合的系数；系数；K Km m所有股票的平均报酬率，即市场报酬率；所有股票的平均报酬率，即市场报酬率；R Rf f无风险报酬率，一般用国库券的利息率衡量；无风险报酬率，一般用国库券的利息率衡量；n特林公司持有甲、乙、丙三种股票构成的证券组合，它们是的系数分别是2，1，1.5，它们在证券组合中所占的比重分别为60%，30%和10%，股票的市场报酬率为14%，无风险报酬率为10%，试确定这种证券组合的风险报酬率。n3.3. 风险和报酬率的关系风险和报酬率的关系资本资产定价模型（资本资产定价模型（CAPMCAPM）公式公式图示图示无风险报酬率无风险报酬率 6%低风险股票的低风险股票的风险报酬率风险报酬率2% 市场股票的市场股票的风险报酬率风险报酬率4% 高风险股票的高风险股票的风险报酬率风险报酬率8% 0.51.01.52.0必必要要报报酬酬率率n证券市场线的变化受下列一些因素影响n1、通货膨胀：由于Ki=RF+RR=RF+Bi(Km-RF)n2、B系数变化：n3、风险回避程度的变化：直线的倾斜程度反映了投资者对风险的回避程度，即投资者愿意承担风险的诚意，回避程度越大，直线越倾斜作业：作业：三宝公司有三个可供选择的资项目：A和B是两个高科技项目，该领域竞争激烈，如果经济发展迅速并且该项目成功，就会取得较大市场占有率，利润很大，否则利润很小甚至亏本；C项目是一个老产品并且是必需品，销售前景可以准备预测出来。假设其他因素都相同，影响报酬率的未来经济情况只有三种：繁荣、正常、衰退，有关的概率分布和预期报酬率如表所示。第3节利息率n一利息率的概念n二利息率的种类n三决定利率的基本因素n四利息率的构成n纯利率n通货膨胀n风险报酬违约风险报酬期限风险报酬流动性风险报酬思考题n在市场经济条件下，影响利率的主要因素有哪些？n利率在企业财务管理中有何作用？1.1.利息率的概念和种类利息率的概念和种类 是衡量资金增值量的基本位，也就是是衡量资金增值量的基本位，也就是资金的增值量同投入资金的价值之比。资金的增值量同投入资金的价值之比。按利率之间的变动关系分为按利率之间的变动关系分为 基准利率基准利率 套算利率套算利率按债权人取得的报酬情况分为按债权人取得的报酬情况分为 实际利率实际利率 名义利率名义利率根据在借贷期内是否不断调整分为根据在借贷期内是否不断调整分为 固定利率固定利率 浮动利率浮动利率根据利率变动与市场的关系分为根据利率变动与市场的关系分为 市场利率市场利率 官定利率官定利率2.2.决定利息率高低的基本因素决定利息率高低的基本因素利息率高低由资金的供给和需求决定的利息率高低由资金的供给和需求决定的 QQ1Q2Q利利率率KKKS SD D3.3.未来利息水平的测算未来利息水平的测算资金的利率由三部分构成：资金的利率由三部分构成：纯利率、通货膨胀补偿、风险报酬纯利率、通货膨胀补偿、风险报酬 未来利率未来利率K KK0IPDPLPMP纯利率（纯利率（K0通货膨胀补偿（通货膨胀补偿（IP）违约风险报酬违约风险报酬(DP) 流动性风险报酬（流动性风险报酬（LP）期限风险报酬（期限风险报酬（MP）n3、风险报酬：na、违约风险报酬：DP对借款人无法按时支付利息或本金给投资者带来的风险的一种补偿。与借款人信用程度密切相关。一般用债券利率水平同国库券利率水平之差表示。信誉越高此报酬率越小。nb、流动性风险报酬：LP。由于流动性大小差异而造成的风险补偿，大公司的债券与股票由于信誉好，变现能力强，所以流动性风险小，则报酬率低，反之。nc、期限风险报酬：MP期限长，风险大而增加利率水平。第4节证券估价n一估价的类型与影响因素n二债券估价n三股票估价二债券估价n债券估价的基本原理n贴现现金流量模型n影响债券现金流量的因素n债券面值n票面利率n债券期限n付息方式58证券估价的原理证券估价的原理n首要原则首要原则（ First Principles ） n 证券的价值为证券未来预期现金流的现值！证券的价值为证券未来预期现金流的现值！n 要对某证券进行估价，我们需要：要对某证券进行估价，我们需要： - 估计该证券未来的现金流量估计该证券未来的现金流量 - 知道未来现金流量的大小及时期知道未来现金流量的大小及时期 - 以一个适当的折现率对未来现金流进行折现以一个适当的折现率对未来现金流进行折现 该折现率应该适当反映该证券的风险！该折现率应该适当反映该证券的风险！59债券估价债券估价1. 债券的概念债券的概念债券是发行者为筹集资金，向债权人发行的、在约债券是发行者为筹集资金，向债权人发行的、在约定时间支付一定比例的利息，并到期偿还本金的一定时间支付一定比例的利息，并到期偿还本金的一种有价证券。种有价证券。2. 债券的一般要素债券的一般要素- 债券面值债券面值 - 票面利率票面利率 - 到期日到期日60n例例：考虑一只政府债券。考虑一只政府债券。 - 债券面值（债券面值（ Par Value ）为）为1,000元。元。 - 利息每半年支付一次，即每年利息每半年支付一次，即每年6月月30日和日和12月月31日各支付一次。日各支付一次。 - 息票利率（息票利率（coupon rate）为）为 6.375%，故每次，故每次支付利息支付利息31.875元。元。 则从则从2002年年1月月1日至日至 2009年年12月底未来各期的月底未来各期的现金流如下：现金流如下：613. 债券的估价债券的估价 债券的价值是发行者按照合同规定从现在至到期债券的价值是发行者按照合同规定从现在至到期日所支付的款项的现值。折现率为投资者对该债券日所支付的款项的现值。折现率为投资者对该债券期望的收益率，它取决于当前的利率和现金流量的期望的收益率，它取决于当前的利率和现金流量的风险水平。风险水平。 基本估价模型基本估价模型其中，其中，PV为债券的价值（现值）；为债券的价值（现值）；F为到期本金为到期本金（面值）；（面值）；I为每期的利息，为每期的利息，I = F 票面利率；票面利率；r为贴现率；为贴现率；n为债券到期的期数。为债券到期的期数。624.影响债券价值的因素影响债券价值的因素 必要报酬率必要报酬率 到期时间到期时间 利息支付频率利息支付频率 要正确估价债券的价值，需要：要正确估价债券的价值，需要： - 要识别未来现金流的大小与时间要识别未来现金流的大小与时间 - 以一个正确的折现率对现金流进行折现，如果以一个正确的折现率对现金流进行折现，如果知道债券的价格、现金流的大小及时间，则到期收知道债券的价格、现金流的大小及时间，则到期收益率（益率（ yield to maturity，YTM ）就是折现率）就是折现率（discount rate）。）。635. 债券的几种形式债券的几种形式 纯贴现债券纯贴现债券（ Pure Discount Bonds ） 到期时间到期时间T ， 面值（面值（Face value）F， 折现率（折现率（ Discount rate ）r纯贴现债券的现值纯贴现债券的现值n例某债券面值为1000元，期限为5年，以贴现方式发行，期内不计利息，到期按面值偿还，当时市场利率为8%，问其价格为多少时，企业才能购买？到期一次还本付息债券估价模型n指一次性还本付息且单利计算的债券.nA公司发行利随本清的面值为500元的5年期的债券,该债券的票面利率为10%,不计复利,B公司想购买A公司的债券,假设当前市场利率为8%,当该债券的市场价格为多少时,B公司才愿意购买A公司发行的债券?67平息债券（平息债券（ Level-Coupon Bonds）- 支付利息的时间和到期日支付利息的时间和到期日T - 面值面值F 和每期支付的利息和每期支付的利息C - 折现率折现率r 平息债券的价值等于每期支付利息的现值加上面平息债券的价值等于每期支付利息的现值加上面值的现值：值的现值：68-cont例例5 平息债券的例子（上例的数据）。平息债券的例子（上例的数据）。一政府债券一政府债券面值为面值为1,000元，利息每半年支付一次，即每年元，利息每半年支付一次，即每年6月月30日和日和12月月31日各支付一次。息票利率为日各支付一次。息票利率为 6.375%，则从，则从2002年年1月月1日至日至 2009年年12月底月底未来各期的现金流如下未来各期的现金流如下：（设折现率为：（设折现率为5%）n例某公司欲投资一面值为1000元,票面利率为5%,期限为5年的债券,该公司要求的必要报酬率为6%,此债券的价格最多为多少时该公司才愿意进行投资?nV=1000*PVIF6%,5+1000*5%*PVIFA6%,5=1000*0.747+1000*5%*4.212n=957.6n试算必要报酬率为5%和3%的债券价格各为多少?资产的特征：（1）预期未来现金流量（2）预期现金流量持续时间（3）预期现金流量的风险水平投资者的态度：（1）投资者对资产所产生的现金流量风险的评估（2）投资者对承受风险的态度投资者的必要报酬率资产的内在价值：用投资者的必要报酬率贴现资产预期未来能产生的现金流量影响估价的因素影响估价的因素债券估价模型n分期付息、到期还本债券估价模型n到期一次还本付息债券估价模型n贴现发行债券估价模型债券价值规律债券价值规律市场利率债券价值规律规律1 债券内在价值与投资者要求的必要报酬率或市场利率的变动呈反向关系。债券价值规律债券价值规律n规律规律2 2 当投资者要求的必要报酬率或市场利率高于债券票面利率时，债券的内在价值会低于债券面值；n当投资者要求的必要报酬率或市场利率等于债券票面利率时，债券的内在价值会等于债券面值；n当投资者要求的必要报酬率或市场利率低于债券票面利率时，债券的内在价值会高于债券面值。距到期年限市 场 利 率 k6%5%3%5958100010924965100010743973100010572982100010381991100010190100010001000规律规律3当债券接近到期日时，债券的内在价值向其面值回归。此时，债券的市场价格也应当向债券面值回归。时间债券价值债券价值规律债券价值规律市场利率债券到期年限（票面利率为5%）5年10年3%109211705%100010006%958926规律规律4长期债券的利率风险大于短期债券。市场利率的变化会引起债券内在价值的变化，从而引起债券市场价格的变动。但是，市场利率变化对长期债券价值的影响要大于短期债券。债券价值市场利率10年5年债券价值规律债券价值规律76股票估价股票估价1. 相关概念相关概念股票股票：是股份公司发给股东的所有权凭证，是股东借以取得是股份公司发给股东的所有权凭证，是股东借以取得股利的一种有价证券。股利的一种有价证券。 股票价格股票价格：票面价格票面价格 VS. 市场价格市场价格 股票的价值股票的价值:股票的价值是未来各期预期的现金流入的现值股票的价值是未来各期预期的现金流入的现值之和，又称内在价值（之和，又称内在价值（Intrinsic Value）或理论价值。）或理论价值。 股利股利（Dividend）是股份公司将其税后利润的一部分分配是股份公司将其税后利润的一部分分配给股东的一种投资报酬，包括现金股利和红股。给股东的一种投资报酬，包括现金股利和红股。 股票预期报酬率股票预期报酬率：投资者所要求的股票预期收益率：投资者所要求的股票预期收益率（Expected Rate of Return）：）： 股票的预期报酬率股票的预期报酬率 = 预期股利收益率预期股利收益率 + 预期资本利得收益率预期资本利得收益率772. 股票的估价方法股票的估价方法 股票价值是指股票能为投资者期股票价值是指股票能为投资者期望带来的望带来的所有未来收益（现金流）所有未来收益（现金流）的现值的现值。783. - 折现的股利模型（折现的股利模型（ The Discounted Dividend Model, DDM）对股票进行估价，就是对股票预期的）对股票进行估价，就是对股票预期的未来全部现金流进行折现。未来全部现金流进行折现。 - 股票预期的现金流是指支付给股东的股利或公司股票预期的现金流是指支付给股东的股利或公司经营所获得的净现金流。经营所获得的净现金流。 - 股票带给投资者的现金流包括两部分：股利收入股票带给投资者的现金流包括两部分：股利收入和出售时的售价。和出售时的售价。 - 折现率通常是投资者所要求的最低回报率折现率通常是投资者所要求的最低回报率三股票估价n基本估价模型：威廉姆斯（J.B.Williams）和戈登（M.J.Gordon）模型股票估价模型n短期持有、未来准备出售的股票估值模型n固定股利的股票估值模型股利固定增长的股票估值模型 n某公司2009年准备投资购买M公司的股票,该股票2008年每股发放股利2元,预计以后每年以4%的增长率增长。该公司要求的必要报酬率为10%，当M公司的股票价值为多少时，该公司才可能购买？n国库券的利息率为4%,市场证券组合的报酬率为12%.n计算:n(1)计算市场风险报酬率n(2)当值为1.5时,必要报酬率为多少?n(3)如果一投资计划的值为0.8,期望报酬率为9.8%,是否应当进行投资?n(4)如果某股票的必要报酬率为11.2%,其值为多少?n某股票投资者拟购买甲公司的股票,该股票刚刚支付的每股股利为2.4元,现行国库券的利率为12%,平均风险股票的报酬率为16%,该股票的系数为1.5.n就以下互不相干的问题进行回答:n(1)假设该股票在未来时间里股利保持不变,当时该股票的市价为15元,该投资者是否购买?n(2)假设该股票股利固定增长,增长率为4%,则该股票的价值为多少?