01-07-1205-07-1209-07-1211-07-1103-07-1207-07-12季度行业策略报告细分行业评级52 周行业走势图-12%-2%-22%相关报告5报告撰写人：仅1 Investment Researchtable_page纺织服装行业 行业公司研究证券研究报告7 Nove mbe r 2012 14 page sTable_maintable_reporttype季度行业策略报告行业研究报告模版业绩下滑放缓 寒冬蛰伏侯春12Q3 纺织服装三季报小结table_invest纺织服装中性王剑执业证书编号： S1230512080001 021-64718888-1302 wangjstocke.com.cn公司推荐本报告导读：总共25家重点企业中报情况（3家家纺，6家男装，4家休闲，2家鞋帽，2家户外/女装，8家纺织制造）公司简称森马服饰九牧王推荐投资要点：从收入来看，12Q3 前三季 25 家企业共实现营收 44.95 亿，增长 7.3%，相对去table_indusTrend年同期下滑 30.2% ，12Q3 单季行业增速仍下滑，但降幅明显收窄。前三季营收增速:户外/女装最快，达 38.9% ，而休闲服和纺织制造仅增长 1.3%和 1.5%。12Q3 单季增速：家纺业、户外/女装、纺织制造的增速环比在提升，男装无变化，而休闲服、鞋帽的增速环比在下滑。纺织服装沪深30012Q3 前三季，25 家公司的净利润下滑幅度达到 6.3%，12Q3 单季下滑幅度达6.9%，较 12Q2 季改善 5.8%。净利下滑趋势已经开始呈现企稳的迹象。前三季度净利增速：户外/女装达 42.8% 增速最快，男装和鞋类增速达 26.2% 和 12.9% ；而纺织制造下滑 23.8% ，休闲服下滑 6.9% ，家纺下滑 6.1%。12Q3 前三季，25 家公司净利率为 11.4%，户外/女装最高为 20.6%，男装为18.7%，纺织类最低，仅 7.1%。从环比变动趋势看，家纺、男装、休闲这 3 个子行业净利率在 12Q3 出现环比改善。高毛利率和高净利率的企业仍集中于服装企业，如卡奴迪路 67.4%，还有朗姿股份、报喜鸟、九牧王；同时，净利率前三高的分别是朗姿股份 26.6、九牧王 26.4%，还有卡奴迪路等。12Q3 前三季的三项费率合计：25 家公司环比下降 1.7%，但同比上升 2.8%。从环比上看，仅鞋帽、纺织制造业环比上升，其余皆下降，但从同比来看，仅户外/女装出现同比下降，其余都出现同比上升，尤其以家纺上升幅度最 大。从存货占收入比重同比的变动情况看，25 家公司在 12Q3 单季的情况比上半年要更差一些。休闲服的存货情况一直在改善，存货占比连续 3 个季度低于同期，其它子行业的存货问题都在加重，但家纺、男装的存货增加幅度在 Q3 季出现放缓，而户外/女装、鞋帽类的存货问题在 Q3 季开始加速。-32%Table_relate1纺织服装专题-羊毛跌价带来的投资机会2012.11.012纺织服装 10 月 28 日周报2012.10.293纺织服装 10 月 14 日周报2012.10.144纺织服装 9 月第 3 周小结2012.09.17从 12Q3 前三季应收账款占营业收入的比重来看：鞋帽类的值最高，达 50%，业绩分化寒冬季静侯复苏初春而户外/女装类的值最低， 7.9%，而男装、休闲、纺织制造、家纺分别为 33.8%、16.8%、13.4%、9.4%。环比来看，12Q3 前三季 25 家公司的现金流情况与 12H1 持平，休闲服的现金流改善情况最大，这和其去存货进展较顺利是相一致的；其次是家纺、纺织制造、男装，而现金流有恶化的是鞋帽类，现金流略有下滑的是户外/女装。小结：板块收入、净利在 12Q3 单季的下滑幅度已经开始收窄，正在接近底部。当前板块已经具备中长期投资价值，可关注前期超跌过度、明年毛利率稳步提时 -12H1 纺 织 服 装 中 报 小 结 2012.09.12table_research数据支持人： 王剑 2升的男装、去库存进展较快的休闲服股票，如九牧王、森马服饰。浙商证券 Investme nt Re se arch图图图图图图图图2 Investment Researchtable_page季度行业策略报告正文目录1.收入情况统计 . 42 净利润情况统计 . 63 盈利能力及指标 . 84.期间费用 . 85.存货指标 . 106.应收账款及周转率 .117.经营性现金流 . 13图表目录图 1：户外/女装增速最快，达 35.9% .4图 2：12Q3，行业营收增速显著回落 .4图 3：行业的季度营收增速逐季递减 .4图 4：12Q3 报告期探路者、搜于特是增速最快的公司 .4表 1、不同子行业季度增速变动表 .5图 5：季度营收增速：家纺呈现明显的触底回升迹象 .5图 6：季度营收增速：男装增速下滑的趋势将近结束 .5图 7：季度营收增速：休闲服仍在下滑 .5图 8：季度营收增速：纺织制造业开始回暖 .5图 9：季度营收增速：户外/女装增速一直最快 .5图 10：季度营收增速：鞋帽类相对平稳增长.511：报告期增速中，全行业 12Q3 增速历年最差 .612：季度增速中，全行业 12Q3 初步企稳 .613：12Q3 报告期，净利增速中户外/女装、男装最快 .614：12Q3 报告期，公司净利增速有显著差异 .6表 2、2012Q3 季各子行业净利增速的变化 .615：季度净利增速，家纺于 12Q3 开始企稳 .716：季度净利增速，男装增速在 12Q3 有所下滑 .717：季度净利增速，休闲服下滑速度仍在加剧.718：季度净利增速，户外/女装在 12Q3 季依然较高.7图 19：12Q3 鞋类企业盈利增速下滑（仅 12 年数据有效） .7图 20：季度净利增速，纺织制造开始触底回升 .7图 21：12Q3，朗姿股份净利率 26.6%最高 .8图 22：12Q3，卡奴迪路毛利率 67.4%最高 .8图 23：12Q3 各子行业净利率比较及变化趋势图 .8表 3、三项费率合计 .9图 24：12Q3，各子行业的三项费率合计.9图 25：三项费率单季变化：全行业 12Q3 季环比略减 .9图 26：三项费率单季变化：12Q3，家纺环比下降.9图 27：三项费率单季变化：12Q3，男装环比下降.9图 30：三项费率单季变化：12Q3，休闲服环比下降 .9图 31：三项费率单季变化：12Q3，户外/女装环比上升 .9图 32：三项费率单季变化：12Q3，鞋类环比上升. 10图 33：三项费率单季变化：12Q3，纺织类环比上升 . 10表 4、存货占比的变动情况. 10浙商证券 Investme nt Re se arch图图图图3 Investment Researchtable_page季度行业策略报告图 38：报告期内，各子行业存货占报告期收入比重 . 11图 39：报告期内，各子行业存货占报告期收入比重 . 11图 40：报告期内，各子行业存货占流动资产比重. 11图 41：报告期内，各子行业存货占流动资产比重. 11图 45：12Q3，各子行业应收账款占报告期收入比重 . 12图 46：12Q3，各公司应收账款占报告期收入比重 . 12图 47：12Q3，全行业的 2 项指标变动趋势不一致. 12图 48：12Q3，各公司的应收账款周转率比较 . 1249：12Q3，各子行业应收账款占报告期收入比重 . 1250：12Q3，各子行应收账款占报告期收入比重. 1249：各子行业经营性现金流变动的趋势 . 1350：各子行业经营性现金流变动的趋势 . 13图 51：12H1 销售现金比 . 13图 52：全行业近年经营性现金流变动的趋势. 13图 53：分子行业经营性现金流变动的趋势 . 13图 54：分子行业经营性现金流变动的趋势 . 13浙商证券 Investme nt Re se arch富安娜罗莱家纺梦洁家纺七匹狼九牧王报喜鸟希努尔卡奴迪路步森股份美邦服饰森马服饰搜于特百圆裤业探路者朗姿股份奥康国际星期六兴业科技浔兴股份伟星股份航民股份华孚色纺鲁泰A山东如意嘉欣丝绸33.9%0.0%百万4 Investment Researchtable_page季度行业策略报告1.收入情况统计我们统计的 25 家重点企业的中报情况，共 3 家家纺，6 家男装，4 家休闲，2 家鞋帽，2 家户外/女装，8 家纺织制造业公司，在这里我们做了以下小结。从收入来看，12Q3 期 25 家企业共实现营收 44.95 亿，增长 7.3%，相对去年同期下滑近 30.2%；从分季度看，逢 2010Q3 季起，行业的增速开始逐季递减，但降幅明显收窄。在经济下行消费低迷的背景下，不同子行业的抗风险能力显著不同，户外/女装仍保持了相当快的增速，前三季营收增速达 38.9%，而休闲服和纺织制造仅增长 1.3%和 1.5%。图 1：户外/女装增速最快，达 35.9%图 2：12Q3，行业营收增速显著回落40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%12Q3各子行业营收增速19.4%20.7%12,00010,0008,0006,000百万100.3%36.0%120%100%80%60%15.0%10.0%5.0%7.3%13.5%1.3%1.5%4,0002,0002,6455,2976,04614.1%7,00815.9%9,5307,67919.4%40%20%0.0%00%200720082009201020112012Q3营收（百万）增速（%）资料来源：浙商证券研究所资料来源：浙商证券研究所25 家公司的增速逐季递减，12Q3 季增速下降的趋势已经明显放缓，但还未见明显的底部特征；不同公司的增长情况各异，探路者与搜于特增速最快，超过 40%；而森马服饰、浔兴股份、伟星股份、鲁泰都出现收入下滑。图 3：行业的季度营收增速逐季递减图 4：12Q3 报告期探路者、搜于特是增速最快的公司20,000 77.8%15,00010,00064.2%61.0%季度营收及增速46.9%29.2% 28.9%14,00590%80%70%60%50%40%30%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%12Q3收入增速45.3%5,000010.1% 6.8%5.3%20%10%0%10.0%0.0%2010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q3-10.0%营收（百万）资料来源：浙商证券研究所增速（%）-20.0%资料来源：浙商证券研究所不同子行业在 12Q3 季的季度增速表现不一：同比看，各子行业增速几乎都下滑；环比看，家纺业、户外/女装、纺织制造的增速还在提升，男装无变化，而休闲服、鞋帽的增速在下滑。浙商证券 Investme nt Re se arch-百万304.6%311.9%300%250%5 Investment Research表 1 、不同子行业季度增速变动表table_page季度行业策略报告季度增速变动2012Q32012Q22011Q312Q3/12Q2 增速变化 12Q3/11Q3 增速变化家纺户外/女装纺织制造男装鞋帽休闲21.3%30.3%5.7%14.8%18.0%-6.6%12.9%22.7%2.1%14.3%22.2%3.2%39.7%77.8%5.6%44.8%28.3%8.4%7.6%3.7%0.5%-4.2%-9.8%-18.4%-47.6%0.1%-30.0%-34.9%资料来源：浙商证券研究所图 5：季度营收增速：家纺呈现明显的触底回升迹象图 6：季度营收增速：男装增速下滑的趋势将近结束1,800 百万1,6001,40037.3%1,2001,00080060040020049.2%季度营收及增速51.6% 43.8%39.7%21.1%6.0%1,07412.9%21.3%60%50%40%30%20%10%3,500 百万3,0002,500 63.8%2,0001,5001,00050066.4%87.1%90.9% 季度营收及增速44.8% 46.6%29.3%1,98314.3% 14.8%100%80%60%40%20%02010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q30%02010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q30%营收（百万）增速（%）营收（百万）增速（%）资料来源：浙商证券研究所图 7：季度营收增速：休闲服仍在下滑资料来源：浙商证券研究所图 8：季度营收增速：纺织制造业开始回暖7,000 221.0%6,000季度营收及增速250%200%6,000 百万5,000 32.6%45.2%季度营收及增速5,71150%40%5,0004,0003,0002,0001,000133.1%42.8%56.6%28.3% 17.8%3,64010.8% 3.2%-6.6%150%100%50%0%4,0003,0002,0001,00022.5%17.1%5.6%14.3%-3.8%2.1%5.7%30%20%10%0%02010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q3-50%02010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q3-10%营收（百万）增速（%）营收（百万）增速（%）资料来源：浙商证券研究所图 9：季度营收增速：户外/女装增速一直最快资料来源：浙商证券研究所图 10：季度营收增速：鞋帽类相对平稳增长600 百万500400222.1%300200100204.7%季度营收及增速413.6%286.5%77.8%54.9% 48.6%40922.7% 30.3%450%400%350%300%250%200%150%100%50%1,600 百万1,4001,2001,000800600400 42.6% 40.2%200266.2%季度营收及增速 350%248.4% 1,188200%150%100%21.7% 22.2% 18.0% 50%02010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q30%02010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q30%营收（百万）资料来源：浙商证券研究所增速（%）营收（百万）资料来源：浙商证券研究所增速（%）浙商证券 Investme nt Re se arch富安娜罗莱家纺梦洁家纺七匹狼九牧王报喜鸟希努尔卡奴迪路步森股份美邦服饰森马服饰搜于特百圆裤业探路者朗姿股份奥康国际星期六兴业科技浔兴股份伟星股份航民股份华孚色纺鲁泰A山东如意嘉欣丝绸百万20000500020%0%-20%6 Investment Researchtable_page季度行业策略报告2 净利润情况统计12Q3 报告期，25 家公司的净利润下滑幅度达到 6.3%，12Q3 下滑幅度达 6.9%，较 12Q2 季改善5.8%，因此，净利下滑趋势已经开始呈现企稳的迹象。从 12Q3 报告期净利增速来看，户外/女装达 42.8%，增速最快，男装和鞋类增速达 26.2%和 12.9%，；而纺织制造下滑 23.8%，休闲服下滑 6.9%，家纺下滑 6.1%。不同公司分化极大，卡奴迪奴、搜于特、探路者增速超过 40%，而纺织制造板块的浔兴股份、山东如意、华孚色纺下滑超过 40%。图 11：报告期增速中，全行业 12Q3 增速历年最差图 12：季度增速中，全行业 12Q3 初步企稳10000报告期净利及增速120%3,000 131.7%季度净利及增速140%8000600095.8%107.4%79.9%59.6%5,131100%80%60%2,5002,0001,50090.2% 107.4% 88.3%41.4%120%100%80%60%400040.3%33.2%40%1,00018.3%40%20%1.0%-5.9% 0%-6.3%-20%2010Q3 2010A 2011Q12011H12011Q3 2011A 2012Q12012H12012Q31.0%-12.7% -6.9%2010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q3净利（百万）增速（%）净利（百万）增速（%）资料来源：浙商证券研究所图 13：12Q3 报告期，净利增速中户外/女装、男装最快资料来源：浙商证券研究所图 14：12Q3 报告期，公司净利增速有显著差异60.0%80.0%12Q3报告期净利润增速12Q3报告期各子行42.8%60.0%40.0%20.0%0.0%26.2%12.9%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-20.0%-40.0%-6.9%-6.1%-20.2%-23.8%-60.0%-80.0%-100.0%资料来源：浙商证券研究所资料来源：浙商证券研究所从分子行业的逐季净利增速来看（鞋类企业数据缺乏，故观察 12 年以来情况）：表 2 、2012Q3 季各子行业净利增速的变化季度增速变动汇总户外/女装家纺纺织制造鞋帽休闲男装2012Q3-6.9%42.8%-6.1%-23.8%12.9%-20.2%26.2%2012Q2-12.7%4.2%-32.2%-36.5%21.1%-11.8%41.8%2011Q341.4%125.6%76.6%13.5%-5109.6%29.0%60.2%环比变化5.8%38.6%26.2%12.7%-8.2%-8.4%-15.6%同比变化-48.3%-82.8%-82.7%-37.3%5122.5%-49.2%-34.0%资料来源：浙商证券研究所浙商证券 Investme nt Re se arch百万29.0% 13.9%100250 百万7 Investment Researchtable_page季度行业策略报告从季度增速的环比改善情况看，户外/女装环比改善幅度最大，这是因为探路者在 2012Q2 季基于谨慎性考虑，按 25%税率计提所得税都在 Q2 季体现；家纺净利增速环比改善 26.2%，主要是罗莱家纺在 12Q3 季实现 1.5%的同比增长，较 Q2 季下滑近 70%的情况是改善巨大；纺织制造板块环比改善也较大，反映行业最低迷的时期正在过去。而休闲服净利增速环比还在变差，下滑趋势也未见企稳，这主要是 Q3 季森马服饰正积极去存货，使得盈利下滑较快；鞋类仅奥康、星期六 2 家，12Q3 增速环比下滑，主要原因在于奥康盈利较好，全年保持增长 40%概率较大； 男装的环比变差情况最恶劣，Q3 季单季净利增速降至 30%以下，似乎出现一定的下滑端倪。图 15：季度净利增速，家纺于 12Q3 开始企稳图 16：季度净利增速，男装增速在 12Q3 有所下滑250 百万20015033.4%1005050.4%66.6%133.7%季度净利及增速76.6%23.1%7.8%-32.2%-6.1%160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%700 百万600500141.7%40030020010078.5%196.3%124.4%季度净利及增速60.2%48.3%34.3% 41.8% 26.2%250%200%150%100%50%0净利（百万）增速（%）-60%0净利（百万）增速（%）0%资料来源：浙商证券研究所图 17：季度净利增速，休闲服下滑速度仍在加剧资料来源：浙商证券研究所图 18：季度净利增速，户外/ 女装在 12Q3 季依然较高1,200 644.9%1,000800600400200162.8%124.2%111.1%季度净利及增速 700%600%500%400%300%200%-10.5% -11.8% -20.2% 100%0%140 百万120327.0%80604020241.1%445.4%463.9%季度净利及增速125.6%78.7% 96.8%4.2%500%450%400%350%300%250%200%150%42.8% 100%50%0净利（百万）资料来源：浙商证券研究所增速（%）-100%0净利（百万）资料来源：浙商证券研究所增速（%）0%图 19：12Q3 鞋类企业盈利增速下滑（仅 12 年数据有效） 图 20：季度净利增速，纺织制造开始触底回升200150100500-112.5% -1.2%458.2%319.3% 325.4%-5109.6%2.5% 21.1% 12.9%1000%0%-1000%-2000%-3000%-4000%-5000%800 百万 48.3%700 33.8%60050040030020010035.4%39.3%季度净利及增速13.5%-28.8%-42.2%-36.5%60%50%40%30%20%10%0%-23.8% -10%-20%-30%-40%-50-6000%0-50%季度净利及增速净利（百万）资料来源：浙商证券研究所增速（%）净利（百万）资料来源：浙商证券研究所增速（%）浙商证券 Investme nt Re se arch富安娜罗莱家纺梦洁家纺七匹狼九牧王报喜鸟希努尔卡奴迪路步森股份美邦服饰森马服饰搜于特百圆裤业探路者朗姿股份奥康国际星期六兴业科技浔兴股份伟星股份航民股份华孚色纺鲁泰A山东如意嘉欣丝绸8 Investment Researchtable_page季度行业策略报告3 盈利能力及指标12Q3 报告期内高毛利率和高净利率的企业仍集中于服装企业，如卡奴迪路 67.4%，还有朗姿股份、报喜鸟、九牧王；同时，净利率前三高的分别是朗姿股份 26.6、九牧王 26.4%，还有卡奴迪路等。整体看，毛利率和净利率最高的子行业是男装、女装。12Q3 报告期，25 家公司净利率为 11.4%，户外/女装最高为 20.6%，男装为 18.7%，纺织类最低，仅 7.1%。从环比变动趋势看，家纺、男装、休闲这 3 个子行业净利率在 12Q3 出现环比改善。图 21：12Q3，朗姿股份净利率 26.6%最高图 22：12Q3，卡奴迪路毛利率 67.4%最高30 %2526.4报告期净利率对比26.68070%67.4报告期毛利率对比20151050资料来源：浙商证券研究所图 13：12Q3 各子行业净利率比较及变化趋势图6050403020100资料来源：浙商证券研究所25.0%20.0%12Q3，报告期净利率20.6%18.7%25%20%汇总家纺15.0%10.0%11.4% 12.0%10.9%11.7%7.1%15%10%男装休闲5.0%0.0%资料来源：浙商证券研究所5%0%资料来源：浙商证券研究所户外/女装鞋帽纺织制造4.期间费用观察 12Q3 的三项费率合计：25 家公司环比下降 1.7%，但同比上升 2.8%。环比看，仅鞋帽、纺织制造环比上升，其余皆下降，但从同比来看，仅户外/女装出现同比下降，其余都出现同比上升，尤其以家纺上升幅度最大。费率同比上升的主要原因在于今年收入增速下滑较大，而费用却是刚性增长，因此导致费率同比上升。浙商证券 Investme nt Re se arch9 Investment Research表 3 、三项费率合计table_page季度行业策略报告三项费率合计汇总家纺男装休闲户外/女装鞋帽纺织制造12Q320.6%28.4%25.6%21.2%30.5%24.5%13.3%12Q222.3%33.2%29.3%30.9%31.3%22.4%11.7%11Q317.8%22.0%22.8%17.8%32.3%23.6%12.0%环比变化-1.7%-4.8%-3.8%-9.7%-0.8%2.1%1.6%同比变化2.8%6.4%2.7%3.4%-1.8%1.0%1.3%资料来源：浙商证券研究所图 24：12Q3，各子行业的三项费率合计图 25：三项费率单季变化：全行业 12Q3 季环比略减35.0%30.0%12Q3单季三项费率合计18.0%16.0%销售费率管理费率财务费率25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%资料来源：浙商证券研究所图 26：三项费率单季变化：12Q3，家纺环比下降14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%资料来源：浙商证券研究所图 27：三项费率单季变化：12Q3，男装环比下降30.0%销售费率管理费率财务费率25.0%销售费率管理费率财务费率25.0%20.0%20.0%15.0%15.0%10.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%资料来源：浙商证券研究所图 30：三项费率单季变化：12Q3，休闲服环比下降5.0%0.0%-5.0%资料来源：浙商证券研究所图 31：三项费率单季变化：12Q3，户外/ 女装环比上升30.0%销售费率管理费率财务费率30.0%销售费率管理费率财务费率25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%资料来源：浙商证券研究所25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%资料来源：浙商证券研究所浙商证券 Investme nt Re se arch10 Investment Researchtable_page季度行业策略报告图 32：三项费率单季变化：12Q3，鞋类环比上升图 33：三项费率单季变化：12Q3，纺织类环比上升35.0%销售费率管理费率财务费率10.0%销售费率管理费率财务费率30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%资料来源：浙商证券研究所9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%资料来源：浙商证券研究所5.存货指标就 12Q3 存货占收入比重、存货占流动资产比重这 2 个指标来看：家纺和纺织制造的存货占比要比其它行业要高，其中梦洁家纺、星期六在两个指标上都显示存货问题较重。从存货占收入比重同比的变动情况看，25 家公司在 12Q3 季的情况比 12H1 要更差一些。休闲服的存货情况一直在改善，存货占比连续 3 个季度低于同期，其它子行业的存货问题都在加重，但家纺、男装的存货增加幅度在 Q3 季出现放缓，而户外/女装、鞋帽类的存货问题在 Q3 季开始加速。从存货占流动资产比重同比增幅来看，我们也发现休闲服的存货问题在改善进程中，而户外/女装的存货问题在加重，家纺、男装存货加重的速度在放缓。表 4 、存货占比的变动情况存货占报告期收入比重的同比增幅变动存货占报告期流动资产比重的同比增幅变动单位：%行业汇总家纺男装休闲户外/女装鞋帽纺织制造12Q3 占比38.143.540.930.955.541.839.212Q1/11Q116.225.338.4-15.966.135.029.812H1/11H1-0.112.16.1-12.020.0-2.73.412Q3/11Q32.92.24.9-5.921.514.75.312Q3 占比30.141.021.527.124.725.042.212Q1/11Q1-2.57.4-0.1-4.9-1.6-5.03.212H1/11H1-3.28.40.3-3.6-7.1-13.0-1.012Q3/11Q3-0.94.9-0.9-2.611.4-21.92.6资料来源：浙商证券研究所浙商证券 Investme nt Re se arch52.511 Investment Researchtable_page季度行业策略报告图 38：报告期内，各子行业存货占报告期收入比重图 39 ：报告期内，各子行业存货占报告期收入比重140.0120.0存货占报告期收入比重119.8250.0200.0存货占报告期收入比重100.080.060.040.020.00.071.845.7150.0100.050.00.0家纺男装休闲户外/女装鞋帽纺织制造资料来源：浙商证券研究所图 40：报告期内，各子行业存货占流动资产比重资料来源：浙商证券研究所图 41：报告期内，各子行业存货占流动资产比重70.0%60.0%50.0%报告期存货占流动资产比重60.0%50.0%40.0%报告期存货占流动资产比重40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%30.0%20.0%10.0%0.0%家纺男装休闲户外/女装鞋帽纺织制造料来源：浙商证券研究所资料来源：浙商证券研究所6.应收账款及周转率我们选取应收账款占流动资产比重、应收账款占报告期营业收入比重这 2 个指标进行观察。从 12Q3 的各子行业应收账款占营业收入的比重来看：鞋帽类的值最高，达 50%，而户外/女装类的值最低，仅 7.9%，而男装、休闲、纺织制造、家纺分别为 33.8%、16.8%、13.4%、9.4%从公司的角度看，该项指标在 50%及以上的报喜鸟、百圆裤业、星期六，并且从从应收账款周转率看，探路者最高，达 33.95，而报喜鸟、星期六最低仅 2.01。从全行业来看，应收账款占流动资产比重环比上升、占报告期营业收入比重环比下降，二者变动方向不致。但同比而言，两者都出现上升，这表明行业应收账款的问题依然还存在。从各子行业应收账款占报告期收入的趋势来看，同比看，家纺、男装环比下降，而其余几个子行业都环比上升。浙商证券 Investme nt Re se arch富安娜罗莱家纺梦洁家纺七匹狼九牧王报喜鸟希努尔卡奴迪路步森股份美邦服饰森马服饰搜于特百圆裤业探路者朗姿股份奥康国际星期六兴业科技浔兴股份伟星股份航民股份华孚色纺鲁泰A山东如意嘉欣丝绸富安娜罗莱家纺梦洁家纺七匹狼九牧王报喜鸟希努尔卡奴迪路步森股份美邦服饰森马服饰搜于特百圆裤业探路者朗姿股份奥康国际星期六兴业科技浔兴股份伟星股份航民股份华孚色纺鲁泰A山东如意嘉欣丝绸%12 Investment Researchtable_page季度行业策略报告图 45：12Q3，各子行业应收账款占报告期收入比重图 46 ：12Q3，各公司应收账款占报告期收入比重60.0 %50.0报告期应收账款占报告期收入的比重(%)50.070.060.057.6报告期应收账款占报告期收入比重40.030.020.010.020.29.433.816.87.913.450.040.030.020.010.03.80.0资料来源：浙商证券研究所图 47：12Q3，全行业的 2 项指标变动趋势不一致0.0资料来源：浙商证券研究所图 48 ：12Q3，各公司的应收账款周转率比较18.0 %16.014.012.010.08.06.0% 60.050.040.030.020.040353025201533.954.02.00.010.00.010502.012.01报告期的应收账款占流动资产比重报告期应收账款占报告期收入比重资料来源：浙商证券研究所图 49：12Q3，各子行业应收账款占报告期收入比重资料来源：浙商证券研究所图 50：12Q3，各子行应收账款占报告期收入比重70.060.050.040.0报告期应收账款占营收比重140.0 %120.0100.080.0报告期应收账款占营收比重30.020.010.00.023.416.28.830.416.814.460.040.020.00.012.711.15.850.013.47.9家纺男装休闲户外/女装鞋帽纺织制造资料来源：浙商证券研究所资料来源：浙商证券研究所浙商证券 Investme nt Re se arch2010Q12011Q12012Q12009Q12009Q32010Q32011Q32012H12009H12010H12011H12009A2010A2011A2009A2009H12010H12011H12011A2010A2009Q32010Q12011Q32012Q12009Q12010Q32011Q12012H12012Q32012Q3百万13 Investment Researchtable_page季度行业策略报告7.经营性现金流我们选择经营性现金流和销售现金比（经营性现金流/当期营收）做为指标。环比来看，12Q3 季时 25 家公司的现金流情况与 12H1 持平，其中休闲服的现金流改善情况最大，这和其去存货进展较顺利是相一致的；其次是家纺、纺织制造、男装，而现金流有恶化的是鞋帽类，现金流略有下滑的是户外/女装。图 49：各子行业经营性现金流变动的趋势2,500 百万2,0001,5001,0005000-500图 50：各子行业经营性现金流变动的趋势2,5002,0001,5001,0005000-500-1,000家纺男装休闲-1,000户外/女装鞋帽纺织制造资料来源：浙商证券研究所资料来源：浙商证券研究所从销售现金比的环比变动来看， 12Q3，家纺改善迹象最为明显，其余子行业都略微有所下滑，其中鞋帽类要严重些。图 51：12Q3 销售现金比图 52：全行业近年经营性现金流变动的趋势20.0%15.0%10.0%7.9%17.3%7.8%20.0%15.0%4年内报告期销售现金比5.0%0.0%-5.0%1.9%4.7%-3.7%10.0%5.0%0.0%-10.0%-15.0%12Q3销售现金比-8.8%-5.0%资料来源：浙商证券研究所图 53：各子行业经营性现金流变动的趋势40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%资料来源：浙商证券研究所图 54：各子行业经营性现金流变动的趋势30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-20.0%家纺男装休闲-30.0%-40.0%户外/女装鞋帽纺织制造资料来源：浙商证券研究所资料来源：浙商证券研究所股票投资评级说明浙商证券 Investme nt Re se arch14 Investment Researchtable_page季度行业策略报告以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、买入2、增持3、中性4、减持：相对于沪深 300 指数表现 20以上；：相对于沪深 300 指数表现 1020；：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动；：相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好2、中性3、看淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上；：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上；：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券有限责任公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券有限责任公司及其关联机构（以下统称“本公司” ）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所上海市长乐路 1219 号长鑫大厦 18 层邮政编码：200031电话：(8621)64718888传真：(8621)64713795浙商证券研究所： http:/research.stocke.com.cn浙商证券 Investme nt Re se arch