2010年年9月月2011年年1月月1第八讲第八讲 外汇管理制度与政策调节外汇管理制度与政策调节2几种汇率制度几种汇率制度固定汇率固定汇率布雷顿森林体系下，各国货币维持对于美元的固定汇布雷顿森林体系下，各国货币维持对于美元的固定汇率率浮动汇率浮动汇率当前美元与欧元是自由浮动的汇率当前美元与欧元是自由浮动的汇率钉住爬行钉住爬行调整后固定一段时间，直至再次调整调整后固定一段时间，直至再次调整汇率目标区汇率目标区在一定区间内浮动，如：欧元诞生经过如下过程：在一定区间内浮动，如：欧元诞生经过如下过程：汇率目标区、固定汇率、欧洲货币单位、欧元纸币汇率目标区、固定汇率、欧洲货币单位、欧元纸币3汇率的三元悖论汇率的三元悖论货币政策独立性货币政策独立性汇率稳定汇率稳定资本自由流动资本自由流动固定汇率固定汇率满足：汇率稳定满足：汇率稳定满足：资本自由流动（可能）满足：资本自由流动（可能）不满足：货币政策独立性不满足：货币政策独立性浮动汇率浮动汇率满足：货币政策独立性满足：货币政策独立性满足：资本自由流动（可能）满足：资本自由流动（可能）不满足：汇率稳定不满足：汇率稳定三个条件不可能同时满足三个条件不可能同时满足4货币政策独立性货币政策独立性固定汇率：货币政策失效固定汇率：货币政策失效M贬值压力（贬值压力（固定汇率机制固定汇率机制）央行买进本央行买进本币币 M-货币供给不变货币供给不变浮动汇率：浮动汇率：货币政策缺乏独立性货币政策缺乏独立性升值压力升值压力央行买进外币（央行买进外币（干预干预） M贬值压力贬值压力央行买进本币（央行买进本币（干预干预） M5央行干预外汇市场的后果央行干预外汇市场的后果央行买入央行买入1美元带来资产负债表的变化美元带来资产负债表的变化 资产资产 负债负债 +1USD +6.62RMB金融实体（居民、金融机构等）金融实体（居民、金融机构等） 资产资产 负债负债 -1USD +6.62RMB（准备金等）（准备金等）经过乘数效应，存贷款总量、经过乘数效应，存贷款总量、M2等可以按倍扩张等可以按倍扩张6冲销式干预与非冲销式干预冲销式干预与非冲销式干预央行冲销式干预（发行央行冲销式干预（发行6.62元央行票据）元央行票据） 资产资产 负债负债 +6.62RMB +6.62央票央票金融体系（居民与金融机构）金融体系（居民与金融机构） 资产资产 负债负债 +6.62RMB央票央票 -6.62RMB（准备金等）（准备金等）经过乘数效应，存贷款总量、经过乘数效应，存贷款总量、M2等可以按倍收缩等可以按倍收缩7固定汇率与浮动汇率比较固定汇率与浮动汇率比较单一性单一性浮动汇率：调节对外经济失衡的唯一手段浮动汇率：调节对外经济失衡的唯一手段固定汇率：贬值不利于产业的升级固定汇率：贬值不利于产业的升级自发性自发性浮动汇率：汇率自发调节浮动汇率：汇率自发调节固定汇率：固定汇率：导致汇率变动的因素很多导致汇率变动的因素很多国际收支的失衡不一定是由于价格引起国际收支的失衡不一定是由于价格引起浮动汇率即使能起作用，也需要其他政策相配合浮动汇率即使能起作用，也需要其他政策相配合8固定汇率与浮动汇率比较固定汇率与浮动汇率比较微调性微调性浮动汇率：汇率调节是渐进、微调的浮动汇率：汇率调节是渐进、微调的固定汇率：固定汇率：可以避免许多不需要的调整可以避免许多不需要的调整调整是调整的原因调整是调整的原因稳定性稳定性浮动汇率：浮动汇率：稳定性投机稳定性投机错误定价，与政府博弈错误定价，与政府博弈固定汇率：固定汇率：非稳定性投机非稳定性投机政府稳定预期政府稳定预期9汇率制度与宏观经济政策汇率制度与宏观经济政策yeiLMIS蒙代尔弗莱明模型10财政扩张带来货币扩张财政扩张带来货币扩张yeiLMIS固定汇率制度下的财政扩张财政扩张利率上升升值压力央行买进外币（干预） M11货币政策缺乏独立性货币政策缺乏独立性yeiLMIS固定汇率制度下的货币扩张12财政政策缺乏独立性财政政策缺乏独立性yeiLMIS浮动汇率下的财政扩张财政扩张利率上升升值出口下降抵消财政扩张影响欧元区采取紧财政13货币扩张带来财政扩张货币扩张带来财政扩张yeiLMIS浮动汇率制度下的货币政策M贬值出口增加达到与财政扩张的效果美国指责中国货币政策14内外部均衡的利益内外部均衡的利益政策自主性政策自主性浮动汇率：政策自主浮动汇率：政策自主固定汇率：政策缺乏独立性固定汇率：政策缺乏独立性赞成固定汇率的理由赞成固定汇率的理由完全利用汇率政策解决外部平衡是不可能的完全利用汇率政策解决外部平衡是不可能的汇率政策必须与其它政策相配合汇率政策必须与其它政策相配合贬值会带来通胀贬值会带来通胀15内外部均衡的利益内外部均衡的利益政策纪律性政策纪律性浮动汇率：固定汇率下，汇率的滥用浮动汇率：固定汇率下，汇率的滥用固定汇率：外汇储备存在自动制约机制固定汇率：外汇储备存在自动制约机制政策效率的放大性政策效率的放大性浮动汇率：放大效应浮动汇率：放大效应固定汇率：政策一致性固定汇率：政策一致性16对国际经济的影响对国际经济的影响贸易与投资贸易与投资浮动汇率浮动汇率金融自由化推动经济自由化金融自由化推动经济自由化国际金融市场可以规避汇率风险国际金融市场可以规避汇率风险固定汇率：汇率波动对于贸易与投资的危害固定汇率：汇率波动对于贸易与投资的危害规避风险的成本规避风险的成本无法规避风险无法规避风险发展中国家缺乏避险工具发展中国家缺乏避险工具17对国际经济的影响对国际经济的影响通胀的国际传播通胀的国际传播浮动汇率浮动汇率汇率的波动可以规避通胀的传播汇率的波动可以规避通胀的传播固定汇率固定汇率汇率波动本身会带来通胀汇率波动本身会带来通胀国际间政策协调国际间政策协调浮动汇率：以邻为壑浮动汇率：以邻为壑汇率的大幅度波动，引起注意，联合干预成为可能汇率的大幅度波动，引起注意，联合干预成为可能固定汇率：不存在固定汇率：不存在18其他汇率制度其他汇率制度钉住爬行钉住爬行汇率目标区汇率目标区货币局制货币局制香港联系汇率：香港金管局要求发钞行按照香港联系汇率：香港金管局要求发钞行按照1美元美元=7.8港元，全额向金管局缴纳美元储备。港元，全额向金管局缴纳美元储备。港币就是美元港币就是美元没有央行没有央行19汇率制度的选择汇率制度的选择经济结构经济结构小国适合固定汇率，大国适合浮动汇率小国适合固定汇率，大国适合浮动汇率特定的政策目的特定的政策目的固定汇率有利于控制通胀固定汇率有利于控制通胀固定汇率政策的宏观政策目标更具有可信性固定汇率政策的宏观政策目标更具有可信性区域经济合作区域经济合作欧元区欧元区中国货币与亚洲货币中国货币与亚洲货币国际国内条件的制约国际国内条件的制约资本项目管制与固定汇率资本项目管制与固定汇率20对付热钱的手段对付热钱的手段置之不理，任由本币升值。置之不理，任由本币升值。如果资本流入和汇率升值压力的原动力的确是如果资本流入和汇率升值压力的原动力的确是经济基本面，这种对策或许不坏。经济基本面，这种对策或许不坏。非冲销式外汇干预（非冲销式外汇干预（unsterilized foreign exchange intervention）。）。这一措施在抵消汇率升值压力方面很有效，但这一措施在抵消汇率升值压力方面很有效，但它也是养虎为患：它会令本已处于快速增长中它也是养虎为患：它会令本已处于快速增长中的新兴市场出现严重的经济过热，加剧通货膨的新兴市场出现严重的经济过热，加剧通货膨胀、促使信贷过度增长从而酝酿资产泡沫危险。胀、促使信贷过度增长从而酝酿资产泡沫危险。 21对付热钱的手段对付热钱的手段冲销式干预。冲销式干预。这一措施不会导致货币量和信贷增长，但它会维持相这一措施不会导致货币量和信贷增长，但它会维持相对于低利率国家的高利率差，从而加剧与套息交易对于低利率国家的高利率差，从而加剧与套息交易（carry trade）相关的资本流入，结果是抱薪救火。）相关的资本流入，结果是抱薪救火。 对资本流入加强管制（或对资本流出放松管制）。对资本流入加强管制（或对资本流出放松管制）。 有证据显示，对短期有证据显示，对短期“热钱热钱”流入实施的管制措施并流入实施的管制措施并不能影响总体的资本流入量。所以，此类管制在减小不能影响总体的资本流入量。所以，此类管制在减小本币升值的短期周期性压力方面没有用处。本币升值的短期周期性压力方面没有用处。 22对付热钱的手段对付热钱的手段收紧财政政策、削减预算赤字，从而降低利率，收紧财政政策、削减预算赤字，从而降低利率，减弱对资本流的吸引力。减弱对资本流的吸引力。但是巩固的财政政策会强化该国的对外收支状况，改但是巩固的财政政策会强化该国的对外收支状况，改善主权风险评级，进而吸引更多的资本流入。善主权风险评级，进而吸引更多的资本流入。 加强金融体系监管，将会减小信贷和资产泡沫风加强金融体系监管，将会减小信贷和资产泡沫风险，尤其是配上旨在防止本币过度升值的局部冲险，尤其是配上旨在防止本币过度升值的局部冲销式干预以后。销式干预以后。这种监管的目标是节制信贷的过度增长，而这种过度这种监管的目标是节制信贷的过度增长，而这种过度增长是货币干预引起货币增长之后的自然后果。尽管增长是货币干预引起货币增长之后的自然后果。尽管这种办法似乎可行，但是对信贷的直接管理往往是存这种办法似乎可行，但是对信贷的直接管理往往是存在许多漏洞的，在实践上的效果不佳。在许多漏洞的，在实践上的效果不佳。 23货币自由兑换货币自由兑换经常账户可兑换经常账户可兑换资本账户可兑换资本账户可兑换货币自由兑换的条件货币自由兑换的条件健康的宏观经济：宏观稳定、市场机制、宏观健康的宏观经济：宏观稳定、市场机制、宏观调控能力调控能力健全的微观经济健全的微观经济合理的经济结构与国际收支的可持续性合理的经济结构与国际收支的可持续性恰当的汇率制度与汇率水平恰当的汇率制度与汇率水平24资本逃避与货币替代资本逃避与货币替代资本逃避资本逃避=外债增长外债增长+外国直接投资外国直接投资+经常账户余额经常账户余额-储备储备资产增长资产增长2008年前年前10个月资本逃避达到个月资本逃避达到800亿美元亿美元货币替代货币替代拉美国家的美元化（拉美国家的美元化（美元对于本国货币的取代，美元对于本国货币的取代，其主要原因是资产与商品以美元计价其主要原因是资产与商品以美元计价）基于美元的人民币发行机制是否是一种美元化基于美元的人民币发行机制是否是一种美元化？25外汇储备外汇储备自有储备自有储备黄金、外汇储备、黄金、外汇储备、IMF的份额的份额二十国集团二十国集团(G20)财长和央行行长会议于财长和央行行长会议于2010年年10月月23日在韩国庆州闭幕。各国就国际货币基金组织日在韩国庆州闭幕。各国就国际货币基金组织(IMF)的份额改革问题达成共识，会议商定将在的份额改革问题达成共识，会议商定将在2012年之前向包括新兴国家在内代表性不足的国家转移年之前向包括新兴国家在内代表性不足的国家转移6%以上的份额，而中国所占份额将从第六位升至第以上的份额，而中国所占份额将从第六位升至第三位。三位。 借入借入IMF可获得借贷份额；互惠信贷协议；短期对可获得借贷份额；互惠信贷协议；短期对外可兑换货币资产外可兑换货币资产26外汇储备外汇储备外汇储备的作用外汇储备的作用清算能力、稳定汇率、信用保证清算能力、稳定汇率、信用保证外汇储备的数量外汇储备的数量年进口额的年进口额的20%-50%外汇储备管理外汇储备管理安全性、流动性、收益性安全性、流动性、收益性27中国外汇储备使用中国外汇储备使用美国、欧洲等主权国家国债美国、欧洲等主权国家国债主权财富资金主权财富资金中国汇金投资公司中国汇金投资公司提供给发展中国家优惠贷款提供给发展中国家优惠贷款不以人权为条件不以人权为条件中国企业介入基础设施建设等中国企业介入基础设施建设等中国企业获取当地资源中国企业获取当地资源28美国为什么主张浮动汇率美国为什么主张浮动汇率秦始皇秦始皇VS凯撒凯撒消灭了诸侯国与部落，建立了中央集权国家。除此以消灭了诸侯国与部落，建立了中央集权国家。除此以外，秦整合的文字，没有整合价值观外，秦整合的文字，没有整合价值观罗马帝国后期罗马帝国后期VS五代十国五代十国庞大的国家，缺乏人口、文化、文字等的整合，战乱庞大的国家，缺乏人口、文化、文字等的整合，战乱频仍。频仍。罗马天主教罗马天主教VS隋唐建立隋唐建立宗教：更大程度上是建立一种统一价值观宗教：更大程度上是建立一种统一价值观隋唐：建立了和谐的社会等级秩序（隋唐：建立了和谐的社会等级秩序（科举，价值观整科举，价值观整合，弹性秩序，国家张力等等合，弹性秩序，国家张力等等）29西方社会主流思想的形成西方社会主流思想的形成罗马天主教罗马天主教基督教基督教宗教哲学宗教哲学新教新教科学革命科学革命自由主义自由主义美国美国:自由主义的政治、经济、价值观自由主义的政治、经济、价值观隋唐隋唐中国中国:和谐的社和谐的社会等级秩序会等级秩序VS轻科学轻科学重伦理重伦理30亚当斯密亚当斯密VS芝加哥学派芝加哥学派国富论国富论国家财富与个人财富并重，核心是生产力国家财富与个人财富并重，核心是生产力芝加哥学派芝加哥学派国家国家=个人的加总个人的加总最小化国家最小化国家小政府、大市场、不干预经济、浮动汇率、货币独小政府、大市场、不干预经济、浮动汇率、货币独立等立等里根主义与撒切尔主义里根主义与撒切尔主义科学主义：萨缪尔森经济分析原理科学主义：萨缪尔森经济分析原理31