主讲人：上海财经大学会计学院主讲人：上海财经大学会计学院王蔚松王蔚松财务战略P4 Advanced Financial Management上海财经大学会计学院王蔚松wswangmail.shufe.edu.cncontentsRole and responsibility towards stakeholderAdvanced investment appraisalAcquisitions and mergersCorporate reconstruction and reorganisationTreasury and advanced risk management techniquesEconomic environment for multinationals Emerging issues一、公司理财概念是指公司对长期投资、长期筹资和营运资金投资与筹资活动的管理。公司理财的内容l长期投资或资本预算决策l长期筹资决策l营运资金管理决策公司的资产负债表模型流动资产流动资产固定资产固定资产1 有形有形2 无形无形资产的总价值:股东权益股东权益流动负债流动负债长期负债长期负债企业对投资者的总价值:公司的资产负债表模型流动资产流动资产固定资产固定资产1 有形有形2 无形无形股东权益股东权益流动负债流动负债长期负债长期负债什么是公司应从事的长期投资?资本预算决策公司的资产负债表模型企业应如何筹集投资所需的资金?资本预算决策流动资产流动资产固定资产固定资产1 有形有形2 无形无形股东权益股东权益流动负债流动负债长期负债长期负债公司的资产负债表模型公司需要多少短期现金流量来支付其帐单？净营运资本投资决策净营运净营运资本资本股东权益股东权益流动负债流动负债长期负债长期负债流动资产流动资产固定资产固定资产1 有形有形2 无形无形有形资产有形资产由固定资产和由固定资产和流动资产所组成，其中流动资产所组成，其中固定资产是指厂房、设固定资产是指厂房、设备等长期资产。流动资备等长期资产。流动资产是指企业可以在一年产是指企业可以在一年或者超过一年的一个营或者超过一年的一个营业周期内或者运用的资业周期内或者运用的资产。产。无形资产无形资产是指企业长期是指企业长期使用但不具有实物形态使用但不具有实物形态而能为企业提供某种权而能为企业提供某种权利或特权的各种资产利或特权的各种资产企业为了企业为了筹资筹资必须出必须出售代表所有权或债权售代表所有权或债权的有价证券，即金融的有价证券，即金融资产。这些有价证券资产。这些有价证券之所以有价值，是因之所以有价值，是因为它们代表着对企业为它们代表着对企业生产经营性资产及其生产经营性资产及其将产生的现金流量拥将产生的现金流量拥有求偿权。有求偿权。二、公司理财的内容二、公司理财的内容（一）长期投资或资本预算决策（一）长期投资或资本预算决策一一个个成成功功的的公公司司通通常常有有着着增增长长迅迅速速的的销销售售额额，这这就就要要求求不不断断地地对对固固定定资资产产、无无形形资资产产和和其其他他长长期期资资产产的的投投资。资。（1 1）期期望望未未来来现现金金流流量量的的大大小小；（2 2）未未来来现现金金流流量量发发生生的的时时间间；（3 3）所伴随的风险）所伴随的风险。公司理财的内容公司理财的内容用用净现值测算价值创造净现值测算价值创造一项一项经营计划经营计划例如一项新的投资项目，例如一项新的投资项目，收购另一家公司，或者重新制定一项计划收购另一家公司，或者重新制定一项计划只有在其预期产生的未来现金收益的只有在其预期产生的未来现金收益的现值超出实施这项计划的初始现金支出时，现值超出实施这项计划的初始现金支出时，才会增加公司的价值。才会增加公司的价值。净现值净现值=-初始现金支出初始现金支出+未来现金收益的现值未来现金收益的现值-100时间01初始投资折现率折现率10%109.1120NPV= 9.01用用净现值测算价值创造净现值测算价值创造时间01初始投资折现率折现率10%100110NPV= 0用用净现值测算价值创造净现值测算价值创造-100竞争优势竞争优势-净现值大于零的源泉净现值大于零的源泉（1 1）产品在消费者心目中有着较高的声誉；）产品在消费者心目中有着较高的声誉；（2 2）项目控制着独特的销售系统或网络；）项目控制着独特的销售系统或网络；（3 3）拥有领先的专利和技术；）拥有领先的专利和技术；（4 4）控制稀缺的自然资源；）控制稀缺的自然资源；（5 5）掌掌握握了了其其他他新新企企业业无无法法获获得得的的必必要要的的生生产要素，如管理人员、设备、劳动力等；产要素，如管理人员、设备、劳动力等；（6）能够获得资本成本更低的资金来源；能够获得资本成本更低的资金来源；（7 7）营造了市场的进入壁垒；营造了市场的进入壁垒；进入障碍进入障碍q20世纪世纪90年代初期年代初期,一家英国制药公司一家英国制药公司Glaxo,拥有世界上销量最好的胃溃疡药的专利权拥有世界上销量最好的胃溃疡药的专利权(Zantac)。这种药年销售额为这种药年销售额为30亿美元，为股东亿美元，为股东创造了大量价值。创造了大量价值。q可口可乐公司在销售和广告上的优势使销售额可口可乐公司在销售和广告上的优势使销售额增加从而创造了价值。增加从而创造了价值。qDell通过电话和因特网把计算机直接卖给顾客。通过电话和因特网把计算机直接卖给顾客。q设法成为市场中产品成本最低的生产者和服务设法成为市场中产品成本最低的生产者和服务最廉价的提供者。最廉价的提供者。( (二二) )长期长期筹资决策筹资决策必必须须考考虑虑企企业业应应如如何何获获得得和和管管理理长长期期资金以满足其长期投资所需的资金。资金以满足其长期投资所需的资金。需要考虑：需要考虑：（1 1）确确定定负负债债和和股股东东权权益益筹筹资资的的最最佳佳比重；比重；（2 2）确定各种长期筹资的最佳来源）确定各种长期筹资的最佳来源。公司理财的概念公司理财的概念资本结构资本结构圆饼图有助于理解公司价圆饼图有助于理解公司价值。值。经理的目标是增加圆饼的经理的目标是增加圆饼的规模。规模。资本结构决策可视为分割资本结构决策可视为分割圆饼。圆饼。只要你分割圆饼会影响其规模，则资本结构只要你分割圆饼会影响其规模，则资本结构决策就是与企业价值相关。决策就是与企业价值相关。50% Debt50% Equity25% Debt75% Equity70% Debt30% Equity最佳资本结构是指现金流现值最大时的结构最佳资本结构是指现金流现值最大时的结构债权人债权人股东股东资产资产资本结构决策资本结构决策一家公司决定用一家公司决定用10001000万元的借入资本代替万元的借入资本代替10001000万元的权益资本。如果公司所得税率万元的权益资本。如果公司所得税率40%40%，利，利息率为息率为10%10%。q利息费用为利息费用为100100万元（万元（10001000万元万元 10%10%）。）。q每年节省税款为每年节省税款为4040万元。万元。q直接财务危机成本是指有关清算或重组的法律和直接财务危机成本是指有关清算或重组的法律和管理成本，包括财产托管费、法律费用及其重组或管理成本，包括财产托管费、法律费用及其重组或破产费用，这些费用都是要在向投资者作出回报之破产费用，这些费用都是要在向投资者作出回报之前予以扣除。估计财务危机的直接成本约占企业市前予以扣除。估计财务危机的直接成本约占企业市场价值的场价值的3%3%。q间接财务危机成本是指在破产期间锁定资金的机间接财务危机成本是指在破产期间锁定资金的机会成本、因对破产预期而引起销售利润的减少、在会成本、因对破产预期而引起销售利润的减少、在破产期间对生产的干扰、将丧失那些经济寿命比企破产期间对生产的干扰、将丧失那些经济寿命比企业预期寿命更长的投资机会。业预期寿命更长的投资机会。财务危机成本财务危机成本资本结构决策资本结构决策资本成本是指企业为取得和使用资金而付出资本成本是指企业为取得和使用资金而付出的代价，它包括资金的占用费和资金的筹措的代价，它包括资金的占用费和资金的筹措费用费用 。q资金占用费实际上就是投资者对特定投资项目所要资金占用费实际上就是投资者对特定投资项目所要求的收益率，包括无风险收益率和对特定投资项目求的收益率，包括无风险收益率和对特定投资项目所要求的风险补偿两部分所组成。所要求的风险补偿两部分所组成。q资金筹措费用是指企业在筹资过程中所发生的费用，资金筹措费用是指企业在筹资过程中所发生的费用，如企业在发行股票、债券时，要支付印刷费、发行如企业在发行股票、债券时，要支付印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公正费、担保费、手续费、律师费、资信评估费、公正费、担保费、广告费等各种费用。广告费等各种费用。 （三）营运资金管理决策（三）营运资金管理决策是是对对企企业业流流动动资资产产与与流流动动负负债债的的管管理理。这这是是一一项项为为确确保保企企业业有有足足够够资资源源满满足足企业正常运作而进行的日常活动。企业正常运作而进行的日常活动。需要考虑：需要考虑：（1 1）企业应持有多少现金和存货？）企业应持有多少现金和存货？（2 2）企业是否采用赊销？）企业是否采用赊销？（3 3）如何获取所需的短期资金？）如何获取所需的短期资金？公司理财的内容公司理财的内容母公司母公司子公司子公司A子公司子公司B财务流财务流实物流实物流决策变量决策变量股利股利股权股权投资投资贷款贷款等等固定固定资产资产技术技术管理管理等等股利股利转移转移价格价格提前提前或拖或拖后后类似于类似于A与母公司的关系与母公司的关系三、公司理财的职能三、公司理财的职能1 1、财务分析、预测和财务计划、财务分析、预测和财务计划2 2、财务决策、财务决策3 3、财务控制和财务监督、财务控制和财务监督4 4、参与金融市场、参与金融市场5 5、风险管理、风险管理来自企业的现金流量 (C)税税 (D)公司公司政府政府企业发行证券企业发行证券 (A)留存现金流量留存现金流量 (F)投资的资产投资的资产(B)股利和债务支付股利和债务支付 (E)流动资产流动资产固定资产固定资产金融市场金融市场短期负债短期负债长期负债长期负债权益资本权益资本资产的总价值资产的总价值在金融市场上企业在金融市场上企业的总价值的总价值4 4、参与金融市场、参与金融市场股票市场对美国电话电报公司股票市场对美国电话电报公司（AT&T)AT&T)战略决策的反应战略决策的反应q1992年11月5日，AT&T公司宣布其正在洽谈购买1/3麦考（McCaw）集成电路通讯公司期权以获得投票权。qAT&T公司股价从42. 75美元上涨到44.375美元，公司市值增加了20亿美元。q市场认为， AT&T可以充分利用McCaw的集成电路通讯系统，绕过地方电话公司，以实现远距离通话，节省了付给地方电话公司的入网费用。q19901990年年1212月月6 6日，日，AT&TAT&T公司以每股公司以每股9090美元或相当于美元或相当于61.261.2亿美元的现金购买亿美元的现金购买NCRNCR公司（大型计算机制造公公司（大型计算机制造公司）。司）。q从从1212月月4 4日起，到日起，到1212月月1111日止，日止， AT&TAT&T公司股价从公司股价从30.37530.375美元下跌至美元下跌至29.5029.50美元，公司市值损失了美元，公司市值损失了1010亿亿美元。美元。q市场认为，市场认为， AT&TAT&T对对NCRNCR的收购所获价值不足以抵消的收购所获价值不足以抵消其成本。其成本。q19951995年年9 9月月2020日，当日，当AT&TAT&T宣布剥离宣布剥离NCRNCR时，股价便上时，股价便上升了升了11%11%。股票市场对美国电话电报公司股票市场对美国电话电报公司（AT&T)AT&T)战略决策的反应战略决策的反应5.5.风险管理风险管理q识别应该对冲的风险识别应该对冲的风险q以最有效的手段对冲这些风险。以最有效的手段对冲这些风险。通用电器公司（GE）于1月1日得到德国汉莎航空公司有关航空发动机零部件的合同。12月31日GE公司将得到汉莎航空公司的付款 1000万。现设目前即期汇率为$1.00/ ,一年后的远期汇率为$0.957/ 。12月31日GE公司的资产负债表(百万元)应收账款 10.00风险管理案例风险管理案例12月31日GE公司的资产负债表(百万元)应收账款 10.00远期合约支付 10.00远期合约收入 $9.57即期汇率原应收账款价值($)远期合约得失 总现金流 1=$1.0010,000,000($ 430,000)$9,570,000 1=$0.9579,570,0000$9,570,000 1=$0.909,000,000570,000$9,570,000远期市场对冲12月31日GE公司的资产负债表(百万元)应收账款 10.00贷款支付 10.00(包括利息)投资收入 $9.57(包括利息)即期汇率原应收账款价值货币市场对冲得(失)总现金流 1=$1.0010,000,000(430,000)$9,570,000 1=$0.9579,570,0000$9,570,000 1=$0.909,000,000570,000$9,570,000货币市场对冲货币市场对冲通过两种货币同时借贷来锁定未来外汇现金流量的本币值欧元利率15%美元利率10%借欧元（10/1.15）= 870万 870万$1/ = $ 870万$ 870万1.1=$957万自制远期合约, 利率平价条件成立。财务副总经理财务副总经理（Chief Financial Chief Financial Officer:CFOOfficer:CFO）主要负责公司财务战略和计主要负责公司财务战略和计划的制定、外汇交易和管理、利率风险管理、划的制定、外汇交易和管理、利率风险管理、生产和存货的控制生产和存货的控制主计长主计长(Controller)(Controller)负责：负责：财务会计、成本会财务会计、成本会计、税务、数据或计、税务、数据或资料处理资料处理。司库司库(Treasurer)(Treasurer)负负责：现金及有价证券责：现金及有价证券管理、投资决策分析、管理、投资决策分析、筹资计划、信用分析、筹资计划、信用分析、与投资者关系协调和、与投资者关系协调和、养老金管理养老金管理。四、公司理财的组织结构四、公司理财的组织结构企业组织结构图企业组织结构图Chairman of the Board and Chief Executive Officer (CEO)Board of DirectorsPresident and Chief Operating Officer (COO)Vice President and Chief Financial Officer (CFO)TreasurerControllerCash ManagerCapital ExpendituresCredit ManagerFinancial PlanningTax ManagerFinancial AccountingCost Accounting Data Processing 五、与其他学科之间的关系与经济学的关系与会计学的关系与管理学的关系六、公司理财的目标股东财富最大化是财务管理的目标l公司应该在其他利益相关者的权益得到保障并履行其社会责任的前提下，为股东追求最大的公司价值。l代表了公司所有股东的利益利润最大化的缺陷没有区分总利润还是每股利润没有考虑利润所发生的时间没有考虑利润所伴随的风险忽视了公司利用负债所增加的财务风险可能会对公司制定股利政策形成错误导向。股票价格最高化充分权衡了股东期望收益的时间和风险评价实际财务决策可行性的重要标准反映了市场对公司的客观评价维护公司利益相关者的利益和承担社会责任对企业综合评价的一项调查1.管理水平2.产品和服务质量(顾客)3.吸引、开发和保留人才的能力(雇员)4.作为一项长期投资的公司价值5.资产的利用效率6.财务的稳定7.创新能力8.社会责任和环境责任(社会)调查结果调查结果(1985-1995)(1985-1995)得分最高的十家公司为股东获取的年利润平均为22%标准普尔500家公司平均获得了15%的利润得分最低的十家公司平均的年利润为-3%对企业综合评价的一项调查对企业综合评价的一项调查根据企业对待顾客（标准根据企业对待顾客（标准2 2）、雇员（标）、雇员（标准准3 3）和社会团体（标准）和社会团体（标准3 3）三个标准为）三个标准为基础所进行的分析显示了相同的结果，基础所进行的分析显示了相同的结果，在这三方面得分最高的公司获得的平均在这三方面得分最高的公司获得的平均年综合利润为年综合利润为19%19%，得分最低的企业为，得分最低的企业为- -5%5%。股东与经理的委托代理矛盾及其协调代理成本的形成过分的职位消费信息不对称问题任职期限问题人力资本归属问题管理者风险回避问题股东与经理之间代理矛盾的协调公司所采用的内部约束和激励机制l管理和控制的分离l公司内部的治理结构l补偿计划重视市场的作用股东与经理之间代理矛盾的协调重视市场的作用l股东的干预l兼并的威胁l经理人才市场Markowitz,Harry M., “Portfolio Selection,” Journal of Finance (March 1952)Modigliani,F. and M.H.Miller, “The cost of Capital, Corporation Finance, and the Theory of Investment,” American Economic Review ( June 1958)财务管理的重要地位财务管理的重要地位财务管理的重要地位财务管理的重要地位Sharp,W.F. “Capital Asset Prices:A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk,” Journal of Finance (September 1964)Black,F., and M.Scholes, “The Pricing of Options and Corporate Liabilities, ” Journal of Political Economy (May-June 1975)七七 财务管理理论的发展财务管理理论的发展p2020世世纪纪初初，财财务务管管理理作作为为一一项项独独立立的的企企业业职职能能开开始始出出现现，当当时时主主要要关关注注公公司司的的设设立立、合并、证券和金融市场的制度等。合并、证券和金融市场的制度等。p2020世世纪纪3030年年代代，经经济济大大萧萧条条导导致致大大量量企企业业破破产产，这这时时财财务务管管理理更更多多地地卷卷入入与与破破产产、清清算、重组等程序和政府法规有关的法律事务。算、重组等程序和政府法规有关的法律事务。p2020世世纪纪4040年年代代，虽虽然然财财务务管管理理已已开开始始从从公公司司的的扩扩张张转转向向公公司司的的生生存存，但但在在很很大大程程度度上上还还停停留留在定性和描述性阶段在定性和描述性阶段。p2020世世纪纪5050年年代代，19511951年年DeanDean发发表表了了“资资本本预预算算”， 这这对对于于公公司司运运用用决决策策分分析析技技术术合合理理配配置置公司的各种资产具有重大影响。公司的各种资产具有重大影响。p几几乎乎与与此此同同时时，MarkowitzMarkowitz引引入入了了组组合合理理论论的的基本概念。基本概念。p折折现现的的现现金金流流量量分分析析在在资资本本成成本本度度量量和和金金融融资资产产评评估估中中得得到到了了应应用用，并并且且逐逐渐渐推推广广至至财财务务管理的各个领域。管理的各个领域。财务管理理论的发展过程财务管理理论的发展过程p2020世世纪纪6060年年代代，ModiglianiModigliani和和MillerMiller作作为为资资本本预预算算、资资本本成成本本和和财财务务结结构构的的奠奠基基人人于于19581958年年发发表表了了关关于于公公司司筹筹资资成成本本和和筹筹资资结结构构的的论论文文，提提出出了了著著名名的的不不相相关关理理论论，把把财财务务管管理理扩扩展展至至资资产产负负债债表表左左侧侧，或或者者说说包包括括公公司的投资管理。司的投资管理。p在在SharpeSharpe和和LintnerLintner等等人人的的努努力力下下，产产生生了了提提供供期期望望收收益益和和风风险险之之间间关关系系的的资资本本资资产产定价理论。定价理论。p大大量量统统计计和和最最优优化化数数学学模模型型在在资资产产运运作作上上得到了广泛的应用。得到了广泛的应用。财务管理理论的发展过程财务管理理论的发展过程p2020世世纪纪7070年年代代，BlackBlack和和ScholesScholes对对风风险险、收收益益和和价价值值之之间间的的关关系系深深入入研研究究提提出出了了期期权权定价理论。定价理论。pRossRoss在在19761976年提出了套利定价理论。年提出了套利定价理论。p2020世世纪纪8080年年代代，越越来来越越强强调调计计算算机机辅辅助助的的财务决策。财务决策。p财财务务经经理理在在面面临临以以利利率率动动荡荡为为特特征征的的经经济济环环境境中中比比以以往往更更为为积积极极主主动动地地进进行行公公司司资资产产的管理。的管理。财务管理理论的发展过程财务管理理论的发展过程p在在2020世世纪纪8080年年代代末末至至9090年年代代，重重新新强强调调股股东东财财富富最最大大化化及及其其有有助助于于实实现现这这一一目目标标的的公公司司治治理理结结构构，作作为为财财务务研研究究新新领领域域的的代代理理理理论的出现引起了广泛的注意。论的出现引起了广泛的注意。p随随着着公公司司股股票票回回购购的的水水平平上上升升，公公司司重重组组、兼兼并并和和收收购购日日趋趋活活跃跃，市市场场价价值值增增值值和和经经济济价价值值增增值值等等一一系系列列方方法法在在评评估估公公司司经经理理是是否否从从长长远远的的观观点点为为股股东东利利益益方方面面起起着着重重要要的的作作用。用。p资本预算等方法越来越多地融入战略思想。资本预算等方法越来越多地融入战略思想。财务管理理论的发展过程财务管理理论的发展过程p2020世纪末和世纪末和2121世纪初，世纪初，迅迅速速发发展展的的经经济济全全球球化化为为财财务务管管理理注注入入了了新新的内含。的内含。p计计算算机机和和通通信信技技术术的的迅迅猛猛发发展展将将改改变变财财务务管理的决策方式。管理的决策方式。财务管理理论的发展过程财务管理理论的发展过程财务理论基础财务理论基础1 1、完备资本市场的概念完备资本市场的概念2 2、折现的现金流量分析、折现的现金流量分析3 3、的资本结构理论和股利政策理论、的资本结构理论和股利政策理论4 4、组合理论和资本资产定价模型、组合理论和资本资产定价模型5 5、期权定价理论、期权定价理论财务理论基础财务理论基础6 6、市场有效率假说、市场有效率假说7 7、委托代理理论、委托代理理论8 8、市场价值增值和经济价值增值、市场价值增值和经济价值增值9 9、不对称信息理论、不对称信息理论1010、行为财务、行为财务投资者利用金融市场和自制财务杠杆调整资本投资者利用金融市场和自制财务杠杆调整资本结构的过程结构的过程设企业所经营利润是不确定的，预测其年设企业所经营利润是不确定的，预测其年经营利润可能为经营利润可能为600万元、万元、1,000万元、万元、1,400万元或万元或1,800万元。万元。无负债方案的每股收益和股本收益率无负债方案的每股收益和股本收益率负债方案的每股收益和股本收益率负债方案的每股收益和股本收益率投投资资者者自自制制财财务务杠杠杆杆某某投投资资者者向向银银行行借借入入10元元加加上上自自有有资资金金10元元，花花2 0元元 购购 入入2股股 不不 负负 债债 企企 业业 股股 票票 。投资者试图消除企业借款方案的影响投资者试图消除企业借款方案的影响首先购入一股负债企业的股票；然后，首先购入一股负债企业的股票；然后，投资投资10元于该企业债券。元于该企业债券。只只要要投投资资者者可可以以按按与与企企业业相相同同的的条条件件借借款款，他他们们既既不不必必感感谢谢企企业业代代表表他他们们借借款款，也也不不必必责责备备企企业业代代表表他他们们负负债债。企企业业借借款款并并没没有有什什么么特特殊殊意意义义，因因为为投投资资者者本本身身也也可可以以借借贷贷。这这就就证证实实了了MM定定理理1。企业的价值取决于企业总的现金流量，把企业的价值取决于企业总的现金流量，把这一总体现金流量分割成各部分的资本结这一总体现金流量分割成各部分的资本结构调整将不会改变总体现金流量，即不会构调整将不会改变总体现金流量，即不会改变企业价值。改变企业价值。公司证券作为企业总价值的或有权偿权企业总价值的或有权偿权负债的基本特征是借款企业到某一规定期负债的基本特征是借款企业到某一规定期限偿还固定金额的一种承诺。限偿还固定金额的一种承诺。股东对企业价值的求偿权是在对债权人作股东对企业价值的求偿权是在对债权人作出支付后的剩余金额。出支付后的剩余金额。如果企业价值小于对债权人承诺的金额，如果企业价值小于对债权人承诺的金额，股东将一无所有。股东将一无所有。作为或有求偿权的股东和债权人作为或有求偿权的股东和债权人$F$F对债权人的收益对债权人的收益企业价值企业价值 (X)债权人得到承诺 $F. 如果企业价值小于 $F, 债权人得到企业的全部价值（X） 即使企业价值大于 $F, 债权人得到的最大值为 $F。 $F对股东的收益对股东的收益企业价值 (X)如果公司价值小于 $F, 股东将一无所有 如果企业价值大于 $F,超过$F的部分将归股东所有。债权人的求偿权为: Min$F,$X股东的求偿权为: Max0,$X $F债权人和股东收益的结合$F$F给债权人和股东的收益企业价值企业价值(X)承诺给债权人 $F. 支付给债权人支付给股东如果企业价值小于如果企业价值小于$F, 股东权益的股东权益的求偿权为求偿权为: Max0,$X $F = $0 债权人的求偿权为：债权人的求偿权为： Min$F,$X = $X. 两者的总和为两者的总和为 = $X如果企业价值大于$F, 股东权益的求偿权为: Max0,$X $F = $X $F债权人债权人 的求偿权为的求偿权为: Min$F,$X = $F. 两者的总和为：$X看涨期权到期日收益-201009080706001020304050-40200-604060股价股价 ($)期权收益期权收益 ($)买入买入 看涨期权看涨期权行使价格 = $50看涨期权到期日收益-201009080706001020304050-40200-604060股价股价 ($)期权收益期权收益 ($)出售出售看涨期权看涨期权行使价格 = $50看涨期权到期日收益-201009080706001020304050-40200-604060Stock price ($)期权收益期权收益 ($)Write a callBuy a call行使价格 = $50; 期权费 = $10看跌期权的收益-201009080706001020304050-40200-604060股价股价 ($)期权收益期权收益 ($)买入买入 看跌期权看跌期权行使价格 = $50看跌期权的收益-201009080706001020304050-40200-604060期权收益期权收益 ($)出售出售 看跌期权看跌期权行使价格 = $50股价股价 ($)看跌期权的收益-201009080706001020304050-40200-604060股价股价 ($)期权收益期权收益 ($)买入买入 a put出售出售 a put行使价格 = $50; 期权费 = $1010-10期权组合购入行使价格为$50的看跌期权买入股票防御性看跌期权战略有潜在的上升机会和下跌的保底作用。$50$0$50到期时价值到期时的股票价值十、十、把股票和债券视为期权p负债的股东权益是一种看涨期权l原生资产包含了公司的资产。l敲定价格是债券的偿付额。p如果他们的负债到期了, 公司资产的价值大于负债的价值，股东就拥有实值的看涨期权, 他们将对债券持有者作出偿付，“购入”公司的资产。p如果在债务到期时，公司资产的价值小于负债的价值，股东有虚值看涨期权时，他们就会选择对债券持有者违约(如股东宣布破产) 并让看涨期权作废。把股票和债券视为期权把股票和债券视为期权n负债的股东权益是一种看跌期权。p标的资产包含了公司的资产。p敲定价格是债券的偿付额。n如果债务到期，公司的资产将小于负债的价值, 股东将拥有处于实值的看跌期权。n股东将把公司出售给债券持有者。n如果债务到期，股东拥有处于虚值的看跌期权，他们就不会行使期权（即，不宣布破产）然后让看跌期权作废 。抛弃的期权：案例设我们挖一口油井 ，现在所耗费的挖井设备成本为 $300 ，一年后油井要么成功要么失败。两种结果发生相同概率。折现率为 10%.第1期期末成功收益的现值为$575.第1期期末失败收益的现值为$0.抛弃的期权：案例传统传统NPV分析指出应拒绝该项目分析指出应拒绝该项目 。折现现金流量和实物期权公司有两个决策:钻或不钻, 抛弃或等待.不钻钻失败成功: PV = $575出售设备; 残值 = $250 坐在油井上，注视着空井: PV = $0.传统传统 NPV 分析忽视了抛弃的期权分析忽视了抛弃的期权.抛弃的期权：案例当我们包括抛弃的期权价值, 挖井项目应产生：抛弃的期权评价